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L’unité européenne à l’épreuve

Le retrait des troupes russes du nord de l’Ukraine a favorisé une détente des cours de l’énergie. La Fed rappelle qu’une inflation élevée, portée par un marché du travail tendu, justifie un rythme soutenu de remontée des taux cette année. Nous maintenons des expositions actions autour de la neutralité et des expositions aux taux d’États toujours faibles...

Le retrait des troupes russes du nord de l’Ukraine a favorisé une détente des cours de l’énergie. Mais le bras de fer entre la Russie et l’Europe met à rude épreuve l’unité européenne, dont les moyens de pressions apparaissent de plus en plus limités. Les pays de l’Union européenne sont parvenus à un accord pour mettre en œuvre une nouvelle série de sanctions contre la Russie incluant un arrêt des importations de charbon mais des dissensions persistent toujours sur le gaz et le pétrole. La victoire de Viktor Orban aux élections présidentielles en Hongrie risque de peser sur l’unité européenne, après l’annonce par la présidente de la Commission européenne, Ursula Von der Leyen, de la première activation du mécanisme de conditionnalité des fonds européens au respect de l’état de droit, une mesure ciblant la Hongrie.

La publication des minutes de la BCE montre que la patience face à l’inflation s’érode et qu’un nombre croissant de ses membres est favorable à un resserrement rapide des conditions monétaires (avec deux hausses de taux cette année et la fin rapide du programme d’achats d’actifs - APP).

La Fed a également publié ses minutes, rappelant qu’une inflation élevée, portée par un marché du travail tendu, justifie un rythme soutenu de remontée des taux cette année, avec 50bp de hausse envisagée lors des deux prochaines réunions. Compte tenu de l’impact inflationniste de l’abondance de liquidité en circulation, la Fed a précisé que cette hausse rapide des taux sera concomitante avec une réduction de la taille de son bilan, à un rythme envisagé de 95 milliards de dollars par mois. Plusieurs membres de la Fed ont souligné le caractère complaisant des valorisations de marché, malgré le recul des actifs risqués au premier trimestre.

Enfin, les élections présidentielles françaises et la crainte de voir un parti eurosceptique l’emporter, ont pénalisé l’euro, les taux d’État français, les actions bancaires et les actions françaises.

La situation sanitaire en Chine, et particulièrement à Shanghai, est toujours préoccupante et la mise en œuvres de confinements stricts, ne montrant aucune inflexion dans la stratégie zéro-Covid, fait peser un risque sur la croissance.

Cet environnement nous conduit à rester vigilants dans nos allocations, en maintenant des expositions actions autour de la neutralité et des expositions aux taux d’États toujours faibles.

ACTIONS EUROPÉENNES

Les marchés européens terminent la semaine dans le rouge suite au durcissement de ton additionnel des Européens face à la Russie et des perspectives de resserrement monétaire très rapide des banques centrales ces prochains mois. Le marché a connu au cours de la semaine une volatilité un peu plus marquée, réagissant aux chiffres de l’inflation européenne qui témoignent bien d’un début de hausse important (alors même que ces derniers sont encore loin de refléter entièrement les conséquences de la guerre en Ukraine) à la suite des annonces de la Commission européenne en lien avec l’arrêt des achats de charbon russe et de potentielles nouvelles sanctions à venir. Dans le même temps, les différentes banques centrales ont continué d’envoyer des messages qui semblent accréditer la thèse d’une hausse plus rapide qu’annoncé des taux directeurs. Dans ce contexte, ce sont les secteurs défensifs qui réagissent le mieux comme la santé et les services aux collectivités. À l’inverse, les secteurs plus cycliques comme la technologie et l’automobile sont davantage pénalisés.

Du côté microéconomique, Ryanair abaisse ses prévisions de pertes pour son exercice 2021- 2022 et mise sur une hausse des prix des billets de 5 à 10% par rapport aux prix prépandémiques. Concernant le secteur automobile, Volkswagen table sur le haut de gamme pour privilégier les marges face à des volumes contraints par les pénuries de composants (notamment de semi-conducteurs) amenées à perdurer encore plusieurs trimestres. Ce message fait d’ailleurs écho aux inquiétudes communiquées par le syndicat italien FIM CISL au sujet de la baisse de la production en 2022 de Stellantis. Dans la consommation, le groupe Fleury Michon se montre particulièrement prudent face à l’inflation et fait état de fortes pressions sur les marges. Au sein du secteur de l’énergie, Shell a revu à la hausse son estimation quant au coût de son retrait de la Russie. La nouvelle estimation fait état d’un montant de 4 milliards d’euros. EDF, quant à elle, a annoncé jeudi le succès de son augmentation de capital. L’État français a souscrit à l’opération à hauteur de 2,7Mds€ et détient environ 83,9% du capital après l’opération. Enfin, concernant le secteur de la santé, Roche a communiqué des données encourageantes sur l’un de ses médicaments contre la sclérose en plaque.

ACTIONS AMÉRICAINES

Les indices américains ont fini en territoire négatif, et particulièrement le Nasdaq à -2.27% au cours des cinq dernières séances.

Quelques données sur le trimestre écoulé : pour le 1er trimestre, le S&P affiche un recul de 5%, le Nasdaq de 9.1% et le Dow Jones de 4.6%. Au cours du 1er trimestre, seules 321 sociétés ont été introduites en Bourse dans le monde, soit 37% de moins qu’en 2021 sur la même période.

La semaine a été marquée par les différentes communications de la Fed. D’un côté, les minutes : le document indique que la banque centrale vise une réduction de la taille de son bilan de plus de 1000Mds$ par an (vs. taille actuelle : 9000Mds$) tout en continuant de remonter graduellement les taux d’intérêts.

Dans le détail, la Fed vise au maximum une réduction de la taille de son bilan de 95Mds$ par mois, décomposée entre 60Mds$ de bons du Trésor et 35Mds$ de Mortgage Backed Securities (MBS), soit un rythme quasiment deux fois supérieur à celui du précédent cycle de « quantitative tightening » entamé en 2017 (50Mds$/mois).

Plusieurs membres du comité des gouverneurs se sont également prononcés en faveur d’une ou plusieurs remontées de 50bp des taux directeurs si les pressions inflationnistes ne montraient pas de signaux d’infléchissement. Dont Lael Brainard, vice-Présidente de la Fed, qui a fait part de commentaires fermes sur l’évolution de la politique monétaire américaine en affirmant que le contrôle des pressions inflationnistes était devenu un sujet primordial nécessitant la remontée graduelle des taux et des mesures « fortes » de réduction de la taille du bilan.

Les cours du pétrole ont reculé de 5.6% à 96.20$ concernant le WTI, suite à l’annonce de la libération de 60 millions de barils supplémentaires des réserves stratégiques par les pays de l’Agence Internationale de l’Energie (AIE).

Les cours de HP progressaient de plus de 10% en après-marché suite à l’annonce d’une prise de participation de 4.2Mds$ par le fonds de Warren Buffett, Berkshire Hathaway.

Twitter s’est apprécié de 27.1% après qu’Elon Musk a annoncé avoir pris une participation à hauteur de 9.2% du capital du réseau social, devenant ainsi le 1er actionnaire du groupe.

Twitter s’est apprécié de 3% supplémentaires après que le groupe a annoncé qu’il sera proposé à Elon Musk de rejoindre le conseil d’administration. Tesla a livré 310.048 véhicules dans le monde au premier trimestre (+68% sur un an, avec un consensus à 317.000), un record, et en a produit 305.407 (+69%).

Le SPAC Digital World Acquisition qui doit fusionner avec le réseau social Truth Social de Donald Trump reculait de 10% alors que deux dirigeants ont décidé de quitter le groupe. Starbucks reculait de 3.7% après qu’Howard Schultz (le CEO revenu aux commandes du groupe) a annoncé la suspension du programme de rachat d’actions afin de promouvoir l’investissement. Le croisiériste Carnival progressait de 2.4% jeudi, après avoir annoncé que le groupe a enregistré la semaine précédente la meilleure semaine de réservations de son histoire. Après deux années de crise dans le transport aérien, la compagnie américaine « low cost » Jet Blue annonce une offre de rachat sur son concurrent Spirit Airlines (+22% jeudi) pour 3.6Mds$.

ACTIONS JAPONAISES

Le Nikkei 225 et le TOPIX se sont inscrits en baisse de 3.35% et 2.75% sur la période. Les actions japonaises ont poursuivi leur repli, pénalisées par l’actualité relative à l’invasion de l’Ukraine par la Russie, la perspective d’un resserrement plus prononcé de la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine et les inquiétudes entourant un possible ralentissement de l’économie mondiale.

Les produits pharmaceutiques (+2.96%), la communication (+0.86%) et les autres branches de l’industrie manufacturière (+0.24%) ont progressé, alors que les investisseurs privilégiaient les secteurs défensifs compte tenu de la vulnérabilité des marchés actions aux facteurs défavorables mentionnés ci-dessus. En revanche, le transport maritime, l’assurance et les produits métalliques ont reculé de 13.08%, 6.02% et 6.01% respectivement, sur fond de craintes relatives à un possible ralentissement de l’économie mondiale, en raison de l’envolée des prix du pétrole brut et de la perturbation des chaînes d’approvisionnement causée notamment par les sanctions prises à l’encontre de la Russie.

Sysmex Corp, Eisai Co., Ltd. et Terumo Corp se sont inscrits en hausse de 7.32%, 6.31% et 4.54% respectivement. Ces titres liés aux secteurs des produits pharmaceutiques et médicaux ont été privilégiés par les investisseurs compte tenu de leur nature défensive. À l’inverse, Tokyo Electron Ltd. s’est replié de 12.74%, alors que les titres liés aux semi-conducteurs faisaient globalement l’objet d’un courant vendeur provoqué par la lourde chute de l’indice Philadelphia Semiconductor. Denso Corp. a cédé 8.07% en raison de la pénurie de semi-conducteurs, de la perturbation de la chaîne d’approvisionnement et de la baisse de la production des constructeurs automobiles. MS&AD Insurance Group Holdings a perdu 7.64% sur fond de perturbation de la chaîne d’approvisionnement et de craintes d’un possible ralentissement de l’économie mondiale.

La situation liée au Covid-19 au Japon semble se stabiliser. Le nombre de nouveaux cas à Tokyo le 7 avril s’élevait à 8 753, soit 500 de plus par rapport à la semaine précédente.

Toutefois, la moyenne sur sept jours pour la semaine jusqu’au 7 avril était de 7 433,3 cas, soit +98.7% comparée à la moyenne de la semaine dernière. Le gouvernement japonais a annoncé qu’il encouragera la troisième dose de vaccination pour les plus jeunes, pour lesquels le taux d’infection ne cesse d’augmenter, et qu’il laissera en place le système médical actuel afin de contrer l’éventuelle septième vague de la pandémie de Covid-19.

Le trading d’actions sur trois nouveaux segments de marché de la Bourse de Tokyo (Prime, Standard et Growth) a débuté le 4 avril sans la moindre confusion. Il s’agit de la première restructuration majeure sur les 60 dernières années des première et deuxième sections de la Bourse de Tokyo, ainsi que de ses marchés du JASDAQ et du Mothers.

MARCHES EMERGENTS

L’indice MSCI EM a reculé de 1.7% au cours de la semaine (cours de jeudi à la clôture), la plupart des régions ayant terminé en territoire négatif. La Chine s’est repliée de 1.5% en USD, le confinement actuellement imposé à Shanghai accentuant les craintes relatives aux prévisions de bénéfices des entreprises, dans un contexte marqué par un ralentissement économique. Le Brésil a également sous-performé et a reculé de 3.2%, tandis que l’Inde a surperformé les autres régions et a terminé la semaine à l’équilibre.

En Chine, les autorités de réglementation s’apprêtent à donner à leurs homologues américaines accès aux documents comptables des entreprises disposant d’ADR cotés aux États-Unis. De nouvelles régions chinoises ont décidé d’assouplir les restrictions sur le secteur immobilier, la ville de Quzhou dans la province du Zhejiang étant la première à lever les restrictions sur les achats et les ventes de biens. Plus de 60 municipalités ont commencé à assouplir ces restrictions au premier trimestre. La Banque centrale chinoise a étendu ses essais sur l’utilisation du yuan numérique à davantage de villes, y compris Tianjin, Chongqing, Guangzhou ainsi que six villes dans la province du Zhejiang qui accueilleront les Jeux asiatiques. BYD est devenu le premier constructeur automobile traditionnel au monde à mettre un terme à sa production de véhicules utilisant des combustibles fossiles pour se concentrer désormais sur les véhicules électriques et hybrides rechargeables. Richard Liu a démissionné de son poste de directeur général de JD.com, mais restera président du conseil d’administration.

En Corée du Sud, les exportations ont atteint un sommet en mars à la faveur d’une solide performance des expéditions de semi-conducteurs et de produits pétrochimiques. Les envois vers l’étranger ont grimpé de 18.2% sur un an, un niveau légèrement inférieur aux prévisions (+19%) et à celui du mois précédent (+20.6%). L’inflation a franchi la barre des 4% pour la première fois en plus de dix ans en raison des conséquences de la guerre en Ukraine. Samsung Electronics a publié de solides résultats préliminaires, avec un chiffre d’affaires trimestriel record et supérieur aux attentes. LG Energy Solutions a également rendu compte d’un chiffre d’affaires et d’un résultat opérationnel au-delà des estimations pour le premier trimestre 2022.

En Inde, le PMI manufacturier a légèrement reculé à 54 en mars, contre 54.9 en février. À l’inverse, l’indice PMI des services s’est inscrit en hausse à 53.6, contre 51.8 précédemment, soit son niveau le plus élevé depuis décembre dernier, principalement soutenu par l’amélioration des conditions de la demande. Le recouvrement des recettes fiscales issues de l’impôt sur les sociétés a bondi de plus de 58% sur un an au cours de l’exercice 2022. HDFC et HDFC Bank se sont entendus sur les termes de la fusion de leurs activités, laquelle verra la société de financement immobilier être intégrée à HDFC Bank. Les deux entreprises prévoient d’enregistrer des gains importants grâce à cette fusion, qui leur permettra d’accroître les ventes croisées de leurs produits par le biais d’un réseau de distribution solide. Titan a fait part d’une baisse de 4% sur un an du chiffre d’affaires de son activité de joaillerie par rapport à une base de comparaison élevée au quatrième trimestre, en raison de l’impact du variant Omicron et de la volatilité des prix de l’or.

Au Brésil, Lojas Renner a mené à bien le rachat du spécialiste des livraisons urbaines Uello et anticipe des synergies commerciales et opérationnelles.

Au Mexique, la Cour suprême a voté mercredi pour confirmer les amendements au projet de réforme du secteur de l’électricité proposé par le président. Le projet de loi sera envoyé au Congrès pour qu’il soit voté, si bien que des risques demeurent. L’exploitant d’aéroports Grupo Aeroportuario Centro Norte (OMA) a rendu compte d’une amélioration de 47% sur un an du trafic, un niveau supérieur aux attentes, mais toujours en deçà de celui de 2019.

Les États-Unis ont imposé de nouvelles sanctions à l’encontre de banques et de responsables gouvernementaux russes. Sberbank, l’une des principales banques publiques, a été visée, tandis que les transactions relatives à l’approvisionnement en énergie n’ont pas été concernées par cette dernière salve de mesures.

DETTES D’ENTREPRISES

CRÉDIT

La semaine a été une fois encore contrastée sur les marchés avec en lame de fond une actualité géopolitique défavorable et une thématique inflationniste qui continue d’alimenter les craintes des investisseurs. Ainsi, la gouverneure de la Fed Lael Brainard a laissé entendre qu’une réduction du bilan de la Fed pourrait être effective dès le mois prochain en plus d’une hausse des taux de 0.50%. La Fed tente ainsi de juguler l’inflation au travers de sa politique monétaire avant que celle-ci n’impacte définitivement la demande du consommateur.

Toutefois, le temps est compté alors qu’une nouvelle salve de sanctions à l’encontre de la Russie vient d’être adoptée par les membres du G7, ce qui devrait alimenter davantage la dynamique inflationniste sur les matières premières. Enfin, l’incertitude semble grandissante autour de l’élection présidentielle en France avant le premier tour puisque les sondages n’ont cessé de se resserrer entre les différents protagonistes. Cet afflux de mauvaises nouvelles a résulté en un écartement des spreads de crédit de +27Pb sur le Xover et de +4Pb sur le Main. De surcroît, le ton belliciste de la Fed a poussé les taux à la hausse au cours de la semaine puisque le 10 ans allemand a gagné +12Pb et son homologue américain a progressé de pas moins de +28Pb. Ainsi, la performance de l’indice haut rendement ressort à -0.37% sur la semaine alors que son homologue Investment Grade concède pour sa part -0.58%.

Côté actualité, le feuilleton de la semaine a concerné la bataille boursière entre la famille Benetton (à la tête de la holding Edizione) et le groupe espagnol de construction-concession ACS pour la prise de contrôle de Atlantia. En effet, ACS, fort du soutien des fonds d’investissement GIP et Brookfield infrastructures et surtout fort du produit de la cession de son activité énergies au groupe Vinci à l’hiver dernier pour €4.9Mds souhaiterait mettre la main sur les 50 concessions autoroutières du groupe Atlantia.

ACS avait par ailleurs déjà tenté de racheter en vain Autostrade (autoroutes italiennes) à Atlantia après l’effondrement du Viaduc Morandi à Gênes, avant d’essuyer un refus du gouvernement italien. Si à ce jour la famille Benetton (qui possède 1/3 du capital d’Atlantia) s’oppose fermement à cette potentielle prise de contrôle, nul doute qu’Atlantia reste une cible OPAble puisque son flottant représente toujours 56% du capital. Un consortium Blackstone/Edizione pourrait par ailleurs voir le jour afin de prendre définitivement le contrôle du groupe dans un futur proche.

Pour finir, notons également un flux de nouvelles positif venant du secteur des voyages et loisirs puisque le groupe germanique Tui Cruises a enregistré un niveau de réservation pour l’été à venir proche du niveau pré-Covid, alors que le croisiériste américain Carnival a enregistré un record de 55 croisières consécutives sur la semaine. Ceci confirme bien une augmentation des dépenses des ménages, qui disposent d’une épargne conséquente après la période de pandémie, et plaide pour un pricing power renforcé des opérateurs qui permettra très certainement d’absorber la hausse du coût des matières premières.

Sur le front de la dette financière, la principale nouvelle a été l’acquisition par le Crédit Agricole d’une participation de 9.18% dans le Banco BPM sans avoir besoin d’autorisation pour franchir le seuil de 10%. Le marché primaire est resté ouvert pour la dette périphérique, Banco BPM ayant émis un emprunt AT1 c.27 de 300 millions d’euros à 7%, tandis que l’assureur espagnol Mapfre a placé un emprunt in fine de 8 ans €Tier 3 à 2.875%.

CONVERTIBLES

Dans un environnement volatile et résolument moins enthousiaste que la semaine précédente, le marché primaire des obligations convertibles a connu un ralentissement. En Europe, la société helvétique Medartis a essayé de placer pour CHF150Mn à 1.5% au travers d’une souche ayant pour maturité avril 2028. Toutefois, elle a dû renoncer à cette émission faute de conditions favorables. Cette société du secteur de la santé pourrait revenir ultérieurement sur le gisement afin d’obtenir un financement équivalent pour financer sa dynamique de croissance. Au Japon, Aica Kogyo a placé avec succès une obligation convertible de JPY18Mds (€130Mn). Aica Kogyo est un acteur industriel présent dans le segment des produits chimiques et s’est spécialisé dans la fabrication et la commercialisation de matériaux de finition intérieure et extérieure et revêtements de sol.

Sur le front de l’actualité des émetteurs d’obligations convertibles, notons que l’énergéticien français EDF a bouclé avec succès son augmentation de capital de €3.2Mds qui a été alimentée à hauteur de 84% par l’État français. Le groupe devrait également s’attaquer à un plan de cession d’actifs à hauteur de €3Mds au cours des deux années à venir afin de renforcer sa structure bilancielle. EDF reste un dossier hautement spéculatif et résolument indexé au débat politique, surtout dans cette période électorale dans l’Hexagone. Rappelons que depuis son introduction en Bourse en 2005, le cours des actions a été divisé par trois. Depuis, l’État n’a cessé de se renforcer au capital, ce qui a résulté en une contraction du flottant de l’énergéticien qui n’est plus que de 15% à ce jour. L’abandon du projet Hercules (scission des activités énergie renouvelable et énergie nucléaire) au printemps 2021 et les récents profit warning n’ont pas plaidé en faveur de la valorisation de la société. Seule une hypothétique nationalisation de l’entreprise dans un contexte de souveraineté énergétique laisse entrevoir une once d’espoir chez les investisseurs.

Edmond de Rothschild Asset Management 11 avril

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