A ce niveau de taux longs, la situation devient singulière et un des deux marchés a sans doute une lecture erronée.
Soit les marchés actions envoient le bon signal, nous disant que la croissance américaine est probablement bien installée et certainement amenée à accélérer. Mais alors dans ce cas l’output gap se fermera bientôt et des tensions inflationnistes proches obligeront la Fed à resserrer, avec des taux longs qui reviendront à un niveau plus élevé.
Soit les marchés obligataires ont la bonne lecture et nous disent que la croissance est condamnée à plafonner, relayant une posture de la Fed plus encline à jouer la montre. Dans ce cas, les actions US sont vraisemblablement trop chères et une correction de ce marché devrait sérieusement s’envisager.
Les implications sont multiples, pour ces marchés respectifs mais aussi du point de vue de ce qui pourrait se passer à l’intérieur de la classe d’actifs actions. Nous le savons, la rotation sectorielle de ce printemps a été particulièrement difficile à appréhender. Le guidage monétaire de la Fed pour piloter sa vitesse d’interruption du quantitative easing est passé du seul taux de chômage à une multiplicité d’indicateurs. Ceci a rendu la compréhension par le marché moins lisible. S’en est suivi une sous-performance des valeurs cycliques vis-à-vis des défensives, alors même que les cycliques avaient plutôt reçu les faveurs du marché au moment où la Fed s’était proposée de durcir le ton, vers la mi-2013.
Plus que jamais pour la Fed, il semble urgent d’attendre. Les marchés obligataires ont donc correctement ancticipé jusqu’à présent. Mais comment les marchés actions peuvent-ils alors continuer leur marche en avant ? La seule réponse valable est que l’on puisse se projeter dans un monde à la croissance faible mais mieux équilibrée sur le plan géographique, très peu inflationniste, avec un niveau d’endettement global en réduction régulière et des politiques monétaires accomodantes. Ces conditions constitueraient un cocktail idéal pour entretenir une hausse infinie du marché actions. Mais cette éventualité est peu probable, reconnaissons-le. Car les marchés d’actifs risqués ont déjà beaucoup acheté avec l’argent gratuit des banquiers centraux. Le 10 ans espagnol est aujourd’hui au niveau de celui des US et une allocation d’actifs de carry trade est en train de se diffuser partout.
Il est possible que chaque jour qui passe nous rapproche d’une correction sur celui des deux marchés qui aura eu la mauvaise lecture. Il est donc crucial de guetter l’inflation aux Etats-Unis. Peu de choses évolueront tant qu’elle demeure à ce niveau.
