La corrélation entre la dépréciation du yen et la hausse des actions nippones a été l’un des principaux moteurs de cette fin d’année. L’indice TOPIX affiche une performance positive depuis le début de l’année. L’augmentation de la TVA en avril (de 5 % à 8 %) a fait ralentir la croissance. A tel point que le pays a enregistré deux trimestres consécutifs de croissance négative (en termes réels) aux 2ème et 3ème trimestres.
Les impôts et les élections
De nombreuses annonces, largement relayées par les médias, ont ponctué l’année boursière au Japon. Premièrement, le renforcement du plan d’assouplissement quantitatif (QE) annoncé par la Banque du Japon fin octobre, avec une augmentation marquée des achats d’emprunts d’État japonais (JGB) et d’actifs risqués, d’ETF sur actions japonaises et des J-REIT (sociétés immobilières nippones). Quelques semaines plus tard, le Premier ministre Shinzo Abe a annoncé le report d’une nouvelle hausse de la TVA initialement prévue en octobre 2015 et a convoqué des élections anticipées en décembre 2014. Avec ce report de 18 mois, la seconde hausse de la TVA (de 8 % à 10 %) n’interviendra qu’en avril 2017 et aucun autre report ne sera possible. Des nouvelles positives ont aussi été annoncées en octobre : le fonds de pension du gouvernement japonais GPIF – le plus important au monde – a annoncé une diminution de son portefeuille obligataire et une augmentation de son allocation en faveur des actions japonaises et internationales. Conséquence de ces décisions, le yen a continué à se déprécier, alors que le marché d’actions japonais a enregistré un fort rebond entre la fin octobre et le mois de novembre.
Une économie résiliente
Malgré la déception récente induite par l’augmentation de la TVA en avril, confirmée par les deux trimestres inattendus de croissance négative, nous restons positifs à l’égard du Japon à la faveur de la légère embellie de son économie. Les tensions sur le marché du travail semblent indiquer une croissance constante des salaires, qui devrait contribuer à la hausse de l’inflation visée par la Banque du Japon. Avec le report de la seconde hausse de la TVA, nous pensons que l’impact positif de la hausse des salaires commencera à se répercuter sur l’économie réelle au cours des deux prochaines années et que cela entraînera un rebond marqué de la consommation intérieure dès 2015. En outre, les groupes cotés du pays sont plus résilients qu’il n’y paraît. Les sociétés japonaises devraient tirer plus de la moitié de leurs bénéfices de leurs activités à l’étranger.
La croissance des résultats des entreprises reste soutenue au Japon et, surtout, nous y observons des avancées tangibles en matière de gouvernance d’entreprises.
Malgré un certain ralentissement, la croissance mondiale devrait rester modérément positive au cours des prochaines années, alimentée par les États-Unis. Et au Japon aussi des signaux encourageants apparaissent. Les bénéfices des entreprises continuent à s’améliorer et les budgets d’investissement sont également renforcés, ce qui devrait – espérons-le - se traduire par une accélération de la demande intérieure.
Le potentiel de hausse des résultats des entreprises
Comme nous l’avons déjà précisé, la croissance des résultats des entreprises reste soutenue au Japon et plusieurs facteurs devraient soutenir cette tendance. En particulier l’impact positif de la faiblesse du yen, qui ne se reflète pas encore dans les prévisions de résultats. De nombreux groupes exportateurs intègrent un taux de change moyen dollar/yen proche de 100-105 yens, alors que ce dernier se situe actuellement à 118 yens par dollar.
Les entreprises japonaises pourraient également profiter d’une réduction de l’impôt sur les sociétés, l’un des principaux points de la stratégie de croissance de Shinzo Abe. Actuellement le plus élevé au monde, la baisse du taux d’imposition des entreprises japonaises (qui pourrait passer de 35 % à moins de 30 % en quelques années) pourrait également soutenir la génération de bénéfices à moyen terme.
Soulignons par ailleurs qu’à moyen et long terme, nous observons des avancées tangibles en matière de gouvernance d’entreprise au Japon. Les dernières mesures prises en la matière incluent la présence d’administrateurs indépendants dans les conseils d’administration, la création du JPX400 (un indice construit à partir de facteurs quantitatifs et qualitatifs dont un rendement des capitaux propres (ROE) plus élevé) et la mise en application d’un code de bonne conduite (« stewardship code »). Les réformes devraient se poursuivre début 2015. La bourse de Tokyo va instaurer un code de gouvernance d’entreprise. Depuis cette annonce, nous constatons que de plus en plus d’entreprises annoncent des rachats d’actions pour réduire leur trésorerie et améliorer le rendement de leurs capitaux propres. Tous les éléments précités semblent indiquer que les perspectives des entreprises japonaises pour 2015 sont encourageantes.
Retour aux fondamentaux
Où allons-nous rechercher des opportunités en 2015 ? Dans le cadre de nos analyses, nous nous intéressons aux entreprises qui présentent des bénéfices et des valorisations soutenables à moyen et long terme. Nous privilégions celles qui bénéficient de moteurs de croissance qui leur sont propres, plutôt que de faire des paris sur la reprise cyclique ou les facteurs macroéconomiques porteurs, comme la baisse du yen.
Dans le cadre de nos analyses, nous nous intéressons aux entreprises présentant des bénéfices et des valorisations soutenables à moyen et long terme.
Nous jugeons attractives certaines valeurs cycliques (constructeurs automobiles, fabricants de matériel électrique et certaines entreprises spécialisées dans les machines), du fait du potentiel de révision à la hausse de leurs résultats, tout en restant prudents concernant les niveaux de valorisation. Nous apprécions également les sociétés de négoce et les valeurs financières pour leurs valorisations peu élevées. En 2015, nous pensons aussi être en mesure d’identifier des opportunités d’investissement dans des valeurs délaissées mais en phase de retournement. Comme toujours, nous maintenons la même rigueur et suivons à la lettre notre approche de sélection des valeurs au cas par cas, en nous appuyant sur les travaux de recherche fondamentale réalisés par nos équipes sur le terrain.
