Next-Finance : Avec le fonds « Eurogovies Risk Balanced » Lyxor s’attaque au segment des obligations souveraines européennes. Quelle cible d’investisseurs visez-vous principalement ?
Jean Sayegh : Certes, notre solution est particulièrement séduisante pour les banques cherchant à optimiser le profil risque/rendement de leurs portefeuilles d’actifs liquides de haute qualité (« High Quality Liquid Assets – HQLA ») utilisés pour le calcul de leur ratio de liquidité à court terme (LCR) ; une mesure prudentielle de la liquidité imposée aux banques européennes par les autorités de tutelle en vertu de Bâle III. Mais tous les investisseurs sur le segment obligataire sont intéressés notamment ceux qui doivent gérer d’importants portefeuilles obligataires pour des raisons réglementaires, de gestion des engagements ou de poches de liquidités. Pour eux, le principal défi consiste à conserver une performance positive tout en maitrisant le niveau des risques.
Si on prend le cas des assureurs, ils sont souvent investis via des stratégies « buy and hold » et essaient de faire correspondre leurs actifs avec leurs passifs. Votre stratégie répond-elle à cette contrainte d’adossement de l’actif au passif ?
Il est clair que le fonds Eurogovies Risk Balanced n’a pas vocation à couvrir la duration des passifs des assureurs puisqu’il ne porte aucun risque de taux.
En revanche, il constitue un bon support pour l’investissement de la trésorerie (court terme ou en attente d’affectation) des assureurs à la recherche d’un produit de faible volatilité investi en actifs de bonne qualité tout en ayant un rendement positif.
Quels sont les principaux risques que vous avez identifiés sur les portefeuilles d’obligations souveraines ?
Avec le coup d’envoi du programme de rachat de dettes de la Banque centrale européenne (BCE), deux principaux risques se font jour. D’une part, un risque de liquidité car les interventions de la BCE se chiffrent à plus de 500 milliards d’euros par an, contre un accroissement net du stock d’obligations souveraines de la zone Euro de l’ordre de 250 milliards sur la même période. Cela sans mentionner les acteurs bancaires en cours de levée d’actifs LCR niveau 1 pour la constitution de leur « buffer » de liquidité.
D’autre part, un risque dit de « mispricing » car l’action de la BCE pousse à la hausse les marchés obligataires, compressant ainsi un peu plus les rendements des différents états et corrélant un peu plus leur performance malgré des niveaux de risques très différents.
Pouvez-vous décrire la mise en œuvre de la stratégie « Lyxor Eurogovies Risk Balanced Fund » ?
Notre stratégie se veut avant tout innovante par rapport à des fonds obligataires traditionnels. En effet, elle combine une stratégie active fondée sur la méthodologie de budgétisation des risques de Lyxor,- dépendant entre autres du niveau de volatilité et de corrélation des titres en portefeuille - avec une allocation tactique discrétionnaire permettant d’exploiter les opportunités de marché. Il est également important de mentionner que le portefeuille Eurogovies Risk Balanced a la particularité d’être parfaitement couvert contre le risque de taux. Chaque obligation détenue par le fonds est couverte individuellement par un swap de taux d’intérêt, sous le format appelé package Asset Swaps. Les flux de taux fixe perçus des obligations détenues sont par conséquence échangés contre des flux de taux variables indexés sur les taux Euribor plus un spread. Cette stratégie nous permet d’exploiter une plus grande partie des courbes de dettes existantes car le seul risque pris, est un risque de crédit.
Les flux de taux fixe perçus des obligations détenues sont par conséquence échangés contre des flux de taux variables indexés sur les taux Euribor plus un spread. Cette stratégie nous permet d’exploiter une plus grande partie des courbes de dettes existantes car le seul risque pris, est un risque de crédit.
Jean Sayegh, gérant du fonds Lyxor Eurogovies Risk Balanced
L’environnement actuel est caractérisé par le QE européen, qui selon toutes les analyses, va raréfier les souches d’obligations souveraines disponibles sur le marché secondaire et en renchérir leur prix. N’est-il pas trop coûteux de mettre en place votre stratégie au regard d’une stratégie plus attentiste qui se conterait de bénéficier de l’effet du QE sur les obligations souveraines détenues en portefeuille ? Quid de la liquidité et des frais de rotations ?
Avec des rendements négatifs pour beaucoup d’obligations souveraines, obtenir des rendements intéressants avec un portefeuille « buy & hold », suppose un positionnement sur des actifs comportant plus de risque de taux, de crédit ou de liquidité. En effet, dans ce type de portefeuille la seule source de rendement est le « yield » traité au moment de la création de portefeuille. Lyxor se positionne sur un créneau différent. La performance que nous générons provient d’un risque mieux maîtrisé et d’une allocation tactique, toutes deux dynamiques. Compte tenu de ce fait, Lyxor choisit rigoureusement les souches sur lesquelles elle investit avec des critères de liquidités restrictifs de façon à minimiser le coût de rotation.
Cette rotation nous permet par ailleurs, au delà de la génération de revenu par le biais des positionnements tactiques, d’éviter un positionnement prolongé sur un actif dont le risque augmenterait et dont la détention pourrait in fine coûter beaucoup plus cher que le simple coût de rotation.
Les montants alloués par les assureurs et plus généralement les institutionnels sur la poche obligataire souveraines sont colossaux. Seriez-vous en mesure d’absorber de gérer des milliards de liquidité avec la même approche ? Y-a-t-il une contrainte de taille pour votre fonds ?
Compte tenu de l’univers d’investissement de ce produit, nous n’avons pas de crainte particulière quand à notre capacité à absorber des souscriptions de tailles importantes ou à gérer la taille du fonds dans le temps. Notre méthodologie de gestion prend en compte la liquidité des actifs sur lesquels nous investissons. Nous sommes donc capables d’adapter la composition du fonds en fonction de circonstances de façon à ne pas se trouver en difficulté sur un problème de liquidité. Cela nous permet d’être serein dans le cadre d’un QE pouvant engendrer une réduction de la liquidité sur le marché.
Jean Sayegh, gérant du fonds Lyxor Eurogovies Risk Balanced
Quel est l’historique de vos performances ? Le niveau de risque ? ratio de Sharpe ?
La performance nette (non annualisée) de ce produit (depuis son lancement le 18/11/2014 au 24/03/2015) s’élève à 1.24% avec une volatilité annualisée de 1.1%. Le ratio de Sharpe depuis le lancement de l’activité en 2013 (autres portefeuilles et mandat) s’établit à environ 166% (1.66). Il est à noter que le portefeuille a bénéficié de la forte compression des spreads dans un contexte de faible volatilité sans que ceci ne justifie la totalité de la performance et du ratio de Sharpe du fonds.
Lyxor se positionne sur un segment (le marché obligataire) concurrentiel, et sur lequel il n’apparaissait pas jusqu’ici comme un spécialiste. Pourquoi ce changement stratégique ? Allez-vous continuer à développer votre expertise sur cette gamme ? Quels sont vos AUM et quelles sont vos projections à moyen terme sur ce segment ?
Nous ne nous positionnons pas à travers notre offre sur le créneau très concurrentiel de la gestion obligataire traditionnelle. Notre positionnement vient compléter l’offre existante sur le marché, par des produits dont la stratégie d’investissement est basée sur des techniques quantitatives de maitrise du risque complétées par une approche tactique permettant de profiter des opportunités de marché.
Sur ces créneaux, Lyxor a depuis toujours été un spécialiste avec une offre « risk based » bien étoffée, et des actifs obligataires en croissance constante et nous continuerons à innover et développer notre expertise sur cette gamme. Les actifs sous gestion du fonds Eurogovies Risk Balanced s’élèvent à 257 millions d’euros environ sachant que les encours de la stratégie s’élève à plus de 7 milliards d’euros. Ces montants ont été collectés sur le laps de temps cours de 18 mois.
