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L’inflation, et après ?

L’inflation est l’une des principaux sujets - si ce n’est LE plus important - des marchés financiers en ce moment, et cela pourrait bien rester le cas pendant au moins six mois.

Dans cet article, nous nous emploierons à passer en revue ce que l’inflation « pourrait » nous réserver à l’avenir, les risques et les conséquences pour les banques centrales. En guise d’introduction, il est important de souligner que personne ne connait l’avenir, que les incertitudes restent élevées et qu’il n’y a pratiquement aucune période historique à laquelle nous puissions nous référer pour estimer comment et quand l’inflation pourrait baisser. Nous allons donc essayer de déterminer l’issue qui nous paraît la plus probable.

Selon nos prévisions, l’inflation de la zone Euro devrait s’élever en moyenne à 4,7 % sur 2022, soit 150 points de base au-dessus de l’estimation de la Banque Centrale Européenne (BCE) en décembre, et l’inflation sous-jacente s’établir en moyenne à 2,7 %, soit 80 points de base au-dessus de l’estimation de la BCE. Plus précisément, nous anticipons une inflation globale supérieure à 5 % au moins jusqu’en juin, suivie d’une baisse lente au troisième trimestre et d’une baisse plus prononcée au quatrième trimestre. Nous nous attendons à ce que l’inflation globale se situe autour de 3 % à la fin de l’année et l’inflation sous-jacente à environ 2,3 %. Les effets de base deviendront très négatifs dans les mois à venir (en raison des prix de l’énergie et des ruptures d’approvisionnement).

La hausse des prix du gaz naturel et du pétrole est à l’origine de la plupart des révisions haussières depuis le début de l’année. En termes de perspectives sur le secteur énergétique, la situation reste très incertaine avec certains facteurs haussiers qui devraient disparaître à un moment donné tandis que d’autres pourraient durer plus longtemps (par exemple, la transition énergétique en Europe entraînant la fermeture progressive des centrales au charbon et nucléaires dans certains pays). De plus, la crise entre l’Ukraine et la Russie ajoute encore à l’incertitude autour de l’approvisionnement en gaz naturel.

L’inflation alimentaire est également orientée à la hausse, ce qui n’est pas une grande surprise si l’on considère que les indicateurs avancés (prix des engrais, par exemple) sont également plus élevés depuis quelques mois. Là encore, l’incertitude demeure élevée, d’autant plus que la Russie annule les importations de nitrate d’ammonium (l’un des composants des engrais) pendant deux mois jusqu’au 2 avril. Compte tenu de la vigueur de l’indice des prix à la production, de la vigueur des prix de la nourriture et de l’inflation salariale à venir, nous estimons que le risque est encore que l’inflation surprenne à la hausse.

Pour 2023, nous prévoyons une baisse significative de l’inflation sous-jacente et globale à 1,7 % en moyenne, mais là encore, les incertitudes restent élevées. L’évolution des ruptures d’approvisionnement, de la dynamique des salaires et des prix de l’énergie seront des éléments déterminants.

Quelles que soient les anticipations d’inflation pour 2023, les derniers rapports d’inflation historiquement haut et les prix élevés de l’énergie indiquent un risque important que la BCE révise ses prévisions d’inflation en mars, surtout celle de 2022. La prévision à horizon de deux ans (2024) pourrait se rapprocher dangereusement du seuil des 2 %, ce qui pourrait conduire à une posture moins accommodante de l’institution. L’inflation exercera une pression sur la BCE pour qu’elle maintienne un ton dur pendant la majeure partie de 2022, ce qui est négatif pour les marchés.

Du côté des États-Unis, nous nous attendons également à ce que l’inflation reste très élevée au cours des prochains mois. Nous prévoyons une inflation moyenne de 5,7 % en 2022 et une inflation sous-jacente d’environ 5 %. L’évolution tout au long de l’année sera comparable à ce que l’on attend en Europe avec une inflation très élevée jusqu’à fin avril (supérieure à 7 %) et un ralentissement jusqu’à la fin de l’année. L’inflation globale et sous-jacente devrait terminer l’année aux alentours de 3,5 %, soit au-dessus de l’objectif de la Fed.

Les prix des logements ont une influence significative sur la composante Loyer Equivalent pour les Propriétaires. Avec les loyers, ils représentent à eux deux 40 % de l’inflation sous-jacente. En ce qui concerne les loyers, plusieurs indicateurs avancés (publiés par REIS ou Zillow) suggèrent que l’accélération actuelle de l’inflation des loyers pourrait se poursuivre en 2022, à un rythme annuel supérieur à 5 % au deuxième semestre de 2022 et en 2023.

Les salaires sont également un facteur déterminant des perspectives d’inflation à moyen terme, en particulier dans le secteur des services. Au cours des six derniers mois, l’indicateur de suivi des salaires de la Fed d’Atlanta fait état d’une accélération de 4,5 % sur un an glissant, un record en 20 ans. Les perspectives à court terme restent incertaines : le taux de démissions dans le secteur privé suggère une nouvelle accélération des salaires, tandis que l’indice Perspectives du Conference Board, basé sur les perspectives à court terme des consommateurs concernant leurs revenus, les entreprises et les conditions du marché du travail, suggère qu’une baisse est à venir.

Contrairement à l’Europe, nous prévoyons une inflation sous-jacente élevée aux États-Unis même en 2023, principalement en raison d’une inflation élevée dans les secteurs des services (composantes Loyer équivalent pour les propriétaires et loyers). L’inflation devrait être inférieure à celle de 2022, mais se situer en moyenne autour de 2,8 % en 2023, soit au-dessus du taux cible de la Fed.

Les chiffres élevés de l’inflation dans les mois à venir pousseront la Fed à plus de durcissement monétaire, ce qui est là aussi négatif pour les marchés.

La consommation a été très élevée aux États-Unis en 2021 grâce à un soutien budgétaire exceptionnel qui tend maintenant à s’estomper lentement. Traditionnellement aux États-Unis, il existe une corrélation négative entre l’inflation et la consommation des ménages. Si cette relation se maintient, il faut s’attendre à ce que la consommation ralentisse au cours des prochains trimestres. Par conséquent, la croissance américaine pourrait décevoir vers la seconde partie de l’année, même si l’inflation reste élevée.

Ralentissement potentiel de la croissance, inflation élevée et durcissement de la politique des banques centrales : ce n’est certainement pas un contexte idéal pour l’appétit au risque des investisseurs.

François Rimeu 16 février

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