C’est un sujet sur lequel je reviens souvent, car il m’intrigue et me fascine : le 60/40. On a en effet coutume de dire qu’un investissement 60/40 (60% actions, 40% obligations) n’est plus d’actualité depuis plusieurs années et qu’un investissement « dynamique » est plus rémunérateur. Cependant cette « ancienne méthode » a fait recette jusqu’à l’année dernière mais sous-performe depuis. Faut-il continuer des miser sur cette méthode ou faut-il la faire évoluer. Synthèse et analyse d’une question cruciale à moins de 2 mois de l’année 2022.
a. Les faits
Si on fait appel à l’histoire, pendant la grande phase de hausse des marchés dans les années 1990, une répartition à 60 % en actions et 40 % en obligations était généralement considérée comme la norme du secteur en matière d’allocation de portefeuille.
Plusieurs économistes estimaient alors qu’il était plus logique d’avoir plus d’actions que d’obligations dans un portefeuille, car le processus dynamique de fixation des prix des actions par rapport aux actifs moins risqués se traduisait par des rendements plus intéressants pour les actions que les obligations.
Ce portefeuille était attrayant pour les investisseurs pour plusieurs raisons. Outre sa simplicité, il promettait les avantages de la diversification et d’une moindre volatilité. En théorie, les obligations et les actions sont négativement corrélées, ce qui signifie que le prix des obligations augmente lorsque le prix des actions baisse.
Historiquement, le portefeuille 60/40 a également offert des rendements intéressants. Selon Vanguard, un portefeuille 60/40 a dégagé un rendement annuel moyen de 8,8 % entre 1926 et 2019. Depuis 1980, le taux de croissance annuel composé a été plus élevé, à 10,2 %.
b. L’importance des époques
Les 40 dernières années ont été marquées par un formidable essor des marchés financiers qui ne se reproduira peut-être jamais, en particulier dans le domaine des obligations (fixed income). Les rendements ont été exceptionnels pour les actions et aussi pour les obligations, rendant un portefeuille à 60/40 presque impossible à battre.
Si on remonte maintenant aux 40 années précédant 1980, la performance d’un portefeuille est moins bonne, mais toujours de bonne facture face aux obligations et aux actions. Les rendements des obligations étaient moins performants en raison d’une combinaison de rendements de départ beaucoup plus faibles et de la hausse des taux d’intérêt dans les années 70.
Un portefeuille 60/40 donnait encore aux investisseurs près de 3,5 % de plus que le taux d’inflation de 1940-1979 qui était beaucoup plus élevée qu’aujourd’hui.
On voit ainsi que depuis 80 ans, la progression moyenne d’un 60/40 est de 9% au niveau annuel contre 5.1% pour les obligations et 11% pour les actions.
Cependant il faut rappeler ici qu’au début de l’année 1940, le rendement du 10 ans américain était de 2,2 %.
Au début de 1980, il était passé à 10,8 %. Aujourd’hui, il est d’environ 1.6%.
c. Performance par approche
La question que se posent évidemment les investisseurs depuis la nuit des temps est de savoir quelle est la recette miracle. Si je n’ai pas la prétention de savoir exactement laquelle elle est, il est important ici de se référer une nouvelle fois à l’histoire.
Si on se focalise sur le marché américain depuis 1926, on peut diviser les positionnements en 3 catégories distinctes :
• L’approche « Income »
Une approche « Income » (revenu) aura entre 0 et 30% d’actions (contre 100 à 70% d’obligations). Dans ce cas-là on constate que la meilleure année (quelle que soit l’exposition action) était en 1982 alors que la plus mauvaise était en 1931. La performance annuelle oscille entre 5.33% et 7.21%.
• L’approche « balancée »
Une approche « balancée » permet de plus faire face à une importante volatilité et se traduit par une exposition actions entre 30 et 50% (contre 70 à 50% obligations).
On constate que les deux meilleures années étaient en 1982 (encore) et en 1933. La plus mauvaise année était en 1931. La performance annuelle oscille entre 7.77% et 8.77%.
• L’approche « croissance »
L’approche « croissance » d’un portefeuille permet de maximiser à long terme un portefeuille destiné à
croître, ce qui implique qu’il est plus à même « d’accepter » que la volatilité soit plus importante. Cette
approche se traduit par une exposition actions entre 70 et 100% (contre 30 à 0% obligations). On constate
que la meilleure année était en 1933. La plus mauvaise année était en 1931. La performance annuelle oscille
entre 9.21% et 10.29%.
Le constat est clair : depuis 1926, plus on a d’actions dans son portefeuille, plus la performance est optimum.
Cependant, si on affine l’analyse, elle n’est pas aussi exacte que cela.
d. Affinons
Si on analyse maintenant les 20 dernières années (jusqu’à 2019), on constate alors que le modèle … 60/40 est celui qui fonctionne le mieux avec une performance moyenne de 5.22%.
e. La tendance peut-elle changer ?
Aujourd’hui, il y a plusieurs raisons pour lesquelles cette fameuse recette pourrait sous-performer :
• L’arrivée de l’inflation. Si l’inflation a été pratiquement inexistante depuis la Grande Récession, cela est en train d’évoluer. Les goulots d’étranglement, la hausse des matières premières et agricole ou encore le rebond de la vélocité de la monnaie sont d’autant d’argument qui militent en faveur du retour de l’inflation, à court/moyen terme en tout cas. L’inflation est une mauvaise nouvelle pour les investisseurs à revenu fixe. Premièrement, elle entraîne une hausse des rendements obligataires, ce qui fait baisser la valorisation d’un portefeuille obligataire existant. Deuxièmement, l’inflation ronge les rendements réels.
• Les rendements du Trésor à un niveau historiquement bas. Les rendements du Trésor américain n’ont (presque) jamais été aussi bas au cours des dix dernières années. Cet environnement de taux d’intérêt ultra-bas n’est pas prêt de disparaître, la Fed s’étant engagée à plusieurs reprises à maintenir les taux bas dans un avenir prévisible. À hier soir, le rendement du Trésor à 10 ans était de près de 1,60 %, ce qui reste inférieur au taux d’inflation. Pour les investisseurs, cela signifie que les obligations ne sont plus une source fiable de revenus et que les portefeuilles comportant une part importante d’obligations ne parviendront probablement pas à produire des rendements significatifs.
• Une corrélation inversée moins évidente. Bien que les actions et les obligations aient été négativement corrélées au cours des 20 dernières années, on a récemment vu que ce n’est plus évidence aujourd’hui. Rappelons que le portefeuille 60/40 est construit sur le principe que les actions et les obligations sont négativement corrélées, les obligations couvrant les risques de croissance et les actions couvrant l’inflation. Le grand risque serait que la corrélation puisse s’inverser, ce qui signifie concrètement qu’il faille une plus grande diversification dans un portefeuille.
• Une hausse de taux malvenue : Historiquement une combinaison de hausse de taux et de volatilité accrue impacte historiquement négativement un portefeuille 60/40. Cela étant dit on ne peut exclure à l’heure actuelle qu’il puisse y avoir 2 hausses de taux en 2022 et que cela pousse le VIX à la hausse, toujours sur de bas niveaux.
f. Vive la diversification !
Fort de ces informations, la probable sous-performance d’un portefeuille 60/40 ces prochains trimestres devraient amener les investisseurs à pousser à la diversification. On pourrait ainsi voir des flux plus importants sur des actifs tels que :
- Les obligations d’entreprises (plus rémunératrices, mais plus risquées que les obligations d’Etat)
- Une surpondération des actions à hauts dividendes
- Les investissements alternatifs
- Les métaux tels que l’or ou l’argent
- Le private equity
- Le smart farming
- Les nouvelles technologies (blockchain, cryptodevises, …)
g. Synthèse
S’il ne faut surtout pas « enterrer » le 60/40, il est fort probable que la normalisation économique et monétaire n’est pas le bassin idéal pour ce type de portefeuille. Gageons qu’une plus grande diversification est la solution à privilégier pour 2022 pour ne pas sous-performer le benchmark…
