Crise de la dette européenne, dégradation de la note de la dette US, ralentissement économique… l’été 2011 aura été celui de la panique sur les marchés boursiers avec des indices actions en très forte baisse (jusqu’à -23% de baisse en 1 mois sur le CAC 40). Dans ce contexte, de nombreuses actions sont désormais sous évaluées : elles pricent une récession en occident, avec des ratios (PE, Price to book…) très bon marché. L’ensemble de la cote a souffert sans discrimination sur les valeurs.
Pourtant de nombreuses sociétés européennes continuent d’avoir des perspectives de développement favorables, ayant l’essentiel de leur activité réalisée hors de la zone. De plus, comparé aux rendements offerts aujourd’hui par les emprunts obligataires français ou américains, il est impossible d’ignorer le marché des actions. Toutefois, les risques demeurent encore très présents : la question des dettes européennes est loin d’être réglée, les chiffres économiques montrent un ralentissement de l’économie au niveau global.
Dans ce contexte, les convertibles apparaissent donc comme l’outil le plus adapté pour profiter d’un rebond du marché boursier tout en offrant un parachute en cas de poursuite de la baisse (en moyenne les convertibles participent au 2/3 de la hausse pour ne subir que 1/3 de la baisse). Et ce, d’autant plus qu’aujourd’hui elles sont redevenues peu chères (à la différence du début de l’année). Elles présentent à nouveau des décotes de base (150 bp vs straight bonds) ainsi que des décotes de volatilité (jusqu’ à 20% de différence vs options courtes pour certaines).
Nous n’anticipons pas une répétition du krach convertible de 2008, la structure des clients convertibles ayant fortement changé. Les convertibles sont désormais très majoritairement détenues par des gestions directionnelles (ex : Pimco) alors qu’en 2008 les hedge funds très leveragés en étaient les principaux détenteurs. Par ailleurs, au cours des 2 dernières années, les sociétés ont complètement reconstitué leur bilan avec des émissions ou l’allocation du Cash Flow au désendettement… Il ne semble pas qu’il y ait pour l’instant une crise de liquidité inter bancaire : par rapport à 2009, les banques ont reconstitué leur bilan et ont accès aux liquidités de la BCE. Les bilans des sociétés sont désormais bien reconstitués.
Ainsi, dans l’environnement actuel toujours chargé en incertitudes mais offrant des décotes importantes sur un grand nombre de valeurs, les convertibles offrent un bon compromis pour bénéficier d’un rebond du marché, d’autant que les convertibles rebondissent parfois avant le marché actions. Il nous semble encore plus opportun aujourd’hui de conserver ses positions et, dans la mesure du possible, de profiter de points bas actuels pour les renforcer.
