Une partie de la presse internationale, au départ de l’Allemagne, s’est emparée d’une étude universitaire allemande qui prétend révéler que des achats massifs d’obligations publiques par les banques centrales de la zone euro auraient eu lieu de manière cachée, bien avant que de telles acquisitions soient organisées et autorisées officiellement cette année dans le cadre du programme étendu d’achats d’actifs » ou assouplissement quantitatif. Ainsi l’Agence Reuters titre « La planche à billets a tourné en zone euro bien avant le QE » et cette dépêche circule dans toutes les langues. La Banque de France et quelques autres banques centrales nationales de la zone euro sont concernées. Le ton est donné, il y aurait eu un financement monétaire caché de la dette publique de quelques pays de la zone euro !
La banque de France et quelques autres banques centrales nationales de l’Eurosystème sont ainsi accusées d’avoir acheté des obligations publiques de pays de la zone euro de manière cachée, hors de tout programme officiel d’achat de tels titres, et la BCE l’aurait toléré, et outrepassé son mandat.
Ces critiques sont absurdes et cette étude explique pourquoi.
La Banque de France précise bien que « Outre les portefeuilles constitués dans le cadre des programmes de politique monétaire, la Banque détient des portefeuilles en emploi de ses ressources monétaires dans le cadre de gestion adopté par l’Eurosystème à compter de 2003, qui autorise les banques centrales nationales à détenir des portefeuilles libellés en euros non liés à la mise en œuvre de la politique monétaire, dans des limites revues chaque année. La Banque détient dans ce cadre un portefeuille de placement à court terme dont la taille a été réduite dans un contexte de taux de rendement bas, ainsi qu’un portefeuille d’investissement pour compte propre qui permet de réduire la sensibilité du résultat financier au cycle de taux directeur. » C’est l’Agreement on Net Financial Assets ou ANFA de la BCE.
L’étude des rapports et bilans de la banque de France mntre que les titres concernés par la critique en Allemagne sont ceux du portefeuille monétaire en euro hors titres acquis dans le cadre de la politique monétaire
Milliards d’€
2007 = 40,365
2008 = 73,25
2009 = 67,216
2010= 71,54
2011 = 93,6
2012 = 80,713
2013 = 80,669
2014= 80,1
Cette détention est sujette à une critique, d’après laquelle cela pu être une forme illégitime de financement monétaire de dettes publiques. Mais en réalité il y a une absence totale de fondements à ces critiques pour plusieurs raisons.
La Banque de France publie chaque mois pour combien elle détient de titres en euros émis par les administrations publiques françaises.
L’envolée de 2015 correspond au programme étendu d’achats d’actifs officiel de la BCE, ou assouplissement quantitatif. C’est bien sûr hors du champ de la critique allemande qui porte sur ce qui s’est passé avant.
En pourcentage de la dette publique française totale au sens de Maastricht, cette détention de titres nationaux a toujours été très réduite Les achats ont été été soutenus de 2008 à 2012. Il est toutefois difficile d’imaginer que l’achat sur le marché secondaire, étalé sur 5 ans, de 3% de la dette publique du pays, ait pu significativement en réduire le taux d’intérêt exigé par les marchés !
Cette détention totale comprend les obligations publiques nationales achetées en emploi des fonds propres et provision, et celles achetées en investissement de la réserve pour les retraites des employés. Il n’y en a donc qu’une partie qui est adossée à la base monétaire, comme autorisé par l’ANFA. C’est donc une partie encore inférieure de la dette publique française qui a été achetée au titre de l’ANFA et est adossée à la base monétaire.
Les obligations publiques nationales détenues par la banque de France ont effectivement fortement augmenté entre 2010 et 2012. Cela correspond à la crise des dettes publiques des pays de la périphérie de la zone euro. Les critiques se demandent si ces achats de quelques dizaines de milliards d’euros représentent un financement monétaire de la dette publique française. Mais c’est infondé car on observe que le portefeuille monétaire, hors titres acquis dans le cadre de la politique monétaire, n’a augmenté que d’une dizaine de milliards pendant cette période !
Il semblerait donc que, si elles sont en grande partie dans le portefeuille monétaire, l’envolée de la détention d’obligations publiques françaises de 2010 à 2012 correspond à une réallocation du portefeuille. Il est possible que, par prudence, pour l’allocation de ses titres hors programme SMP, la Banque de France ait vendu des obligations publiques d’autres pays de la zone euro et ait acheté à la place des obligations publiques nationales, sur le marché secondaire.
Les banques centrales de la zone euro, dont la Banque de France, auraient intérêt à publier la composition exacte de leurs différentes catégories d’actifs, avec chaque fois leur exposition à la dette publique de chaque pays. Cette transparence éviterait les interprétations abusives.
Il faut se rendre compte des motivations politiques qui se cachent derrière ces critiques sans réel fondement. Elles émanent du même milieu qui, en Allemagne, ne cesse de critiquer les politiques que la BCE a mises en application pour lutter contre les effets de la crise financière, car elles dépasseraient son mandat. La BCE et l’Eurosystème en général, sont ainsi régulièrement accusés d’organiser un financement monétaire de la dette publique de certains pays, par des moyens détournés. Le mécanisme ANFA est une nouvelle trouvaille pour essayer d’étayer ce raisonnement.
