Après leur volatilité du printemps, les marchés obligataires bénéficient d’un environnement désormais plus stable. Les banques centrales ont ramené les taux souverains à leurs plus bas historiques, mais les investisseurs peuvent encore trouver des actifs attrayants.
Sur les marchés obligataires, la crise du coronavirus aura vu basculer les Etats-Unis dans le camp des taux d’intérêt nuls ou négatifs. Avec cette crise, on a assisté à une japonification des marchés obligataires en dollars comme c’est le cas en Europe depuis 2012 pour les investisseurs en euro. Cette bascule devrait alimenter la recherche de rendements vers les segments du crédit qui continuent d’offrir de la valeur.
Les politiques monétaires et budgétaires stimulantes sont là pour durer
La situation est la conséquence directe du soutien monétaire sans précédent des banques centrales, auxquelles s’ajoutent des anticipations d’inflation orientées nettement à la baisse, surtout en Europe, dans un contexte de ralentissement économique.
De fait, les soutiens budgétaires et monétaires n’ont jamais été aussi forts et vont le rester durablement. Les banques centrales vont continuer à soutenir les économies en maintenant les taux d’intérêt sur leurs niveaux actuels et en recourant aux achats d’actifs. Les politiques de relance budgétaire vont creuser les déficits. Ceux-ci devraient atteindre 5% du PIB mondial cette année, contre seulement 1% en 2008 et 1,5% en 2009. D’un point de vue budgétaire, la crise a fait bouger les lignes en Europe. D’une part, le plan de relance européen est financé par l’Union Européenne et non plus par les Etats et d’autre part, il inclut des subventions et plus uniquement des prêts : deux tabous il y a encore quelques mois dans la zone euro.
Aux Etats-Unis, la politique monétaire vise également à favoriser le plein-emploi, et restera donc extrêmement accommodante pendant les prochaines années, jusqu’à ce que la courbe du chômage revienne à des niveaux proches de ceux d’avant-crise. La relance de la Fed sera d’autant plus forte que la banque centrale américaine s’est désormais autorisée à laisser l’inflation grimper temporairement au-dessus de 2%. Les grandes économies développées suivent ainsi la direction du Japon avec le maintien à long terme de taux nuls voire négatifs.
Privilégier les segments qui n’ont pas retrouvé leurs niveaux de valorisation d’avant mars
Dans ce contexte, les investisseurs ont intérêt à se tourner vers des actifs plus rémunérateurs. La solution se trouve notamment du côté des titres à haut rendement, qui continuent de traiter peu cher face aux actifs de qualité. Ainsi, sur le segment du high yield américain, les spreads affichent 450 points de base, contre 350 points de base avant-crise. De même, en Europe, la dette dite « Additional Tier 1 » (AT1), émise par les banques, offre des spreads de 380 points de base, contre 250 avant-crise, alors même que les risques associés au secteur bancaire sont nettement plus faibles que par le passé. Rappelons que les établissements européens bénéficient actuellement de fonds propres « Tier 1 » d’environ 13%, soit le double de leur niveau de 2008. Par ailleurs, les suspensions de dividendes décidées par les régulateurs bancaires en Europe pour l’ensemble des établissements bancaires de la zone euro protègent le versement des coupons pour les porteurs de dettes, y compris AT1.
Spécifiquement pour le marché high yield, la liquidité, ou plutôt le manque de liquidité comme l’a illustré la crise du covid, reste centrale dans la manière d’aborder les investissements. Pour résoudre cette difficulté, les gérants peuvent se tourner vers l’investissement sur des indices de CDS. Ils donnent une exposition au marché high yield, tout en offrant une liquidité dans toutes les conditions de marché, comme confirmé en mars. La gestion est ainsi plus réactive et plus efficace pour se diversifier vers ces classes d’actifs.
Se pose enfin la question de la duration des portefeuilles. Les obligations souveraines offrent des profils d’investissement peu attractifs avec des rendements nuls ou négatifs et des sensibilités aux taux d’intérêt élevées. En cas de choc de marché, une exposition modérée aux taux d’intérêt a néanmoins toute sa place au sein d’un portefeuille diversifié en contre-point d’une exposition crédit qui offre les meilleures opportunités dans le contexte actuel au regard des programmes d’achats d’actifs de la réserve Fédérale et de la BCE.
