Un envol difficile
En dépit d’un contexte de craintes de remontée de l’aversion au risque, d’incertitude politique et de statistiques économiques en demi-teinte, les actifs les plus risqués (comme les actions et la dette « High yield ») ont dégagé des performances élevées en 2012.
Certes, les actifs plus sûrs (comme les obligations d’État) ont également continué d’afficher des performances solides, l’affaissement des taux d’intérêts à un niveau historiquement bas ayant soutenu cette classe d’actifs. L’année 2013 pourrait-elle marquer le début d’une réorientation des portefeuilles vers plus de risque ou de la qualité vers les stratégies « value » ? Les investisseurs sont-ils prêts à sortir du pessimisme né de la « grande crise financière » de 2008 ?
Le risque politique au second plan
Bonne nouvelle : l’incertitude politique qui détériorait jusqu’à présent le sentiment du marché s’atténue progressivement. Nous estimons être à « la fin du début » de la crise européenne.
Depuis deux ans, les investisseurs cherchent à déterminer quels dirigeants ont pris les rênes, si leur temps de réaction est rapide et s’ils sont disposés à protéger le système. En l’état actuel des choses, nous sommes entre les mains de l’Allemagne et de la Banque centrale européenne (BCE). Les Allemands souhaitent une union plus profonde et Mario Draghi, si l’on en croit ses discours, est disposé à faire intervenir la BCE si nécessaire.
Que l’on aime ou non la stratégie d’austérité de l’Allemagne, et que l’on déplore ou non le bas niveau du prix d’exercice du « Draghi put », force est de constater que le risque politique extrême a diminué et que la situation est maintenant incertaine et non plus totalement indéchiffrable.
Ailleurs, la transition politique chinoise s’est déroulée comme prévu et le nouveau gouvernement américain a été nommé. Inévitablement, nous sommes pris en otage par les responsables politiques qui aiment jouer le tout pour le tout alors que la politique budgétaire a une importance cruciale, mais les acteurs du marché commencent à mieux comprendre le risque politique.
Une cercle sans fin
La mauvaise nouvelle, c’est que l’environnement cyclique est toujours difficile. En principe, un seul catalyseur de redressement durable des actifs risqués suffirait à annoncer le renversement du cycle économique. Le problème cette fois-ci, c’est que les conditions resteront probablement les mêmes en 2013 : taux d’intérêt à un très bas niveau et croissance anémique.
Dans ce contexte, toute stratégie privilégiant les actions de meilleure qualité et visant à doper les rendements par le biais de classes d’actifs comme la dette « high yield » devrait porter ses fruits, mais, en l’absence de toute reprise vigoureuse et convaincante, les actifs plus cycliques auront du mal à progresser.
L’importance des valorisations
En l’absence de facteurs cycliques nous permettant de « rafraîchir » notre portefeuille, nous nous appuyons principalement sur les valorisations. Or, les conditions sont de plus en plus favorables à cet égard. Premièrement, les instruments les plus sûrs sont indéniablement onéreux. Les rendements réels des actifs monétaires et des obligations étant négatifs, nous sommes de plus en plus favorables aux actifs risqués.
Compte tenu de la multitude des programmes d’assouplissement quantitatif qui ont été mis en oeuvre, nous évitons les actifs monétaires et n’envisageons les obligations qu’à des fins de diversification. En 2012, nous avons renforcé nos allocations aux actions. D’ailleurs, même si l’on se base sur des estimations de valorisation prudentes (comme les PER corrigés des variations cycliques), les actions sont clairement attractives.
S’agissant des actions, notre coeur de portefeuille donne la priorité à la qualité mais nous avons commencé, de façon tactique, à exploiter certains segments présentant une sont décote extrême.
Par exemple, nous avons acheté des actions européennes en juin et des actions japonaises au début de l’automne. À noter que les opportunités de valeur sont plus nombreuses sur les marchés développés que sur leurs homologues émergents.
L’année du serpent
Selon l’horoscope chinois, 2013 sera l’année du serpent. J’estime pour ma part que les actifs considérés comme « refuge » par de nombreux investisseurs pourraient ressembler en 2013 à de véritables pièges à l’image d’un serpent caché au milieu des herbes hautes.
