Macro
Les pays nordiques se portent bien et sont comparables aux États-Unis
Les pays nordiques abordent la crise financière de 2022 dans une position de force incomparable. Alors que la reprise au sein de la région après la pandémie a été lente, les pays nordiques sont revenus à un niveau similaire ou supérieur à celui d’avant la crise, ce qui n’est pas le cas de l’Europe occidentale, qui n’est pas exposée de la même manière à la hausse des prix de l’énergie et des denrées alimentaires.
Selon les perspectives économiques publiées par deux grandes banques nordiques, les chiffres de croissance de 2019, 2020 et 2021, combinés aux prévisions de croissance pour 2022 et 2023, montrent que les pays nordiques sont en bonne forme et peuvent être comparés à l’Europe ou aux États-Unis.
Bien qu’Evli ne se concentre généralement pas sur les prévisions de croissance du PIB ou sur les taux de croissance historiques, les états financiers et les soldes budgétaires des pays nordiques sont à un bon niveau, à l’exception de la Finlande, malheureusement en raison de l’incapacité politique de longue date à effectuer des réformes structurelles. Les révisions à la baisse que les banques ont apportées aux prévisions de croissance du PIB pour cette année et l’année prochaine se situent entre 0,5 et 1,0 point de pourcentage. Le taux de croissance moyen révisé attendu dans les pays nordiques pour 2022 est estimé de 2 à 3 %.
Gardons un œil sur le marché immobilier nordique
Sur les marchés nordiques, l’un des éléments clés à suivre est le marché du logement. Le marché est en plein essor dans le monde développé grâce à l’abondance de liquidités supplémentaires fournies par les banques centrales, mais la question est de savoir comment les propriétaires et les investisseurs immobiliers professionnels peuvent faire face aux dépréciations, aux ratios d’endettement plus élevés, aux coûts de financement plus élevés et aux perspectives de refinancement plus difficiles.
Les marchés immobiliers résidentiels nordiques ont connu une forte hausse au cours des dix dernières années, et la pandémie a généré un élan supplémentaire dans presque tous ces pays. En Suède, où le secteur a un poids notable dans les indices actions S&M caps, la performance a été inférieure à celle de l’indice global. Cette sous-performance reflète le changement de régime observé sur les marchés de taux de la couronne suédoise au cours des deux derniers mois. Ainsi, pour le secteur de l’immobilier, et les marchés actions en général, l’inflation et les anticipations de taux d’intérêt qui en découlent seront étroitement surveillées par les investisseurs.
Les moteurs de croissance des Nordics vont bien au-delà de l’énergie
La Norvège est une exception à l’échelle nordique et mondiale en raison de ses vastes réserves de pétrole et de gaz. Lorsque l’on analyse les différentes expositions sectorielles au second semestre entre les économies nordiques, l’énergie n’est qu’un moteur parmi d’autres.
Le secteur industriel est le plus important dans les pays nordiques, à l’exception du Danemark où le secteur de la santé domine. Dans l’indice de référence des petites capitalisations suédoises de Carnegie, le secteur industriel pèse plus de 30 %, tandis que l’énergie pèse moins de 1 %.
En outre, les valeurs industrielles représentent près d’un quart du poids de l’indice (VINX Small Cap Index) que nous utilisons pour suivre les sociétés de petite et moyenne capitalisation nordiques. La finance, les technologies de l’information et les soins de santé représentent chacun environ 12 %, tandis que l’énergie n’a qu’un poids d’environ 5 %.
Du point de vue de la pondération des pays, la Suède représente près de la moitié de l’indice de référence, le Danemark environ un cinquième, la Norvège et la Finlande environ 12 % chacune et l’Islande seulement 3 %. Les pays orientés vers l’exportation ont produit de nombreux leaders du marché cotés dans différents créneaux industriels et de biens de consommation durables. Par conséquent, les sociétés nordiques à petite capitalisation ont offert et continuent d’offrir un potentiel d’alpha provenant de plusieurs autres sources que le secteur de l’énergie.
Marchés obligataires corporate Nordiques
Les banques centrales norvégienne et suédoise anticipent la BCE
La BCE, la Riksbank et la Norges Bank devraient toutes trois relever leurs taux de 75 points de base en septembre. Les trois banques centrales devraient poursuivre leurs hausses à un rythme assez similaire et atteindre leurs taux directeurs au premier semestre 2023.
Si la Finlande fait partie de la zone euro, la Suède, la Norvège, le Danemark et l’Islande ont tous leur propre monnaie et leur propre banque centrale. La couronne danoise est indexée sur l’euro et l’Islande a une petite économie, de sorte que les banques centrales norvégienne et suédoise sont les seules banques centrales nordiques indépendantes significatives.
Même si les pays qui ne font pas partie de la zone euro ne sont pas officiellement synchronisés avec les taux de la BCE, leurs économies sont toutes confrontées aux mêmes problèmes d’inflation. Il est donc probable que nous assistions à des hausses de taux similaires d’environ 2 points de pourcentage pour toutes les monnaies nordiques.
En outre, les expositions aux devises sont entièrement couvertes au niveau du fonds, avec différentes zones de devises au sein d’un portefeuille permettant une diversification importante en termes de secteurs, d’économies et d’utilisation des politiques monétaires - celles-ci peuvent fournir des rendements stables sur les cycles de crédit.
Les obligations à taux variable évitent l’effet de prix négatif
Les marchés obligataires nordiques réagissent à cet important changement en élargissant les spreads de crédit de la même manière que les grands marchés européens du crédit. Les marchés non européens sont soutenus par le fait qu’ils se composent principalement d’obligations à taux variable et qu’ils évitent l’effet de prix négatif lié à la hausse des taux d’intérêt, de sorte qu’ils ajoutent très peu de duration au portefeuille.
Par rapport à une obligation corporate européenne, les obligations nordiques constituent une classe d’actifs unique car leur marché n’a pas de référence pour les investisseurs internationaux en gestion passive. Les investisseurs locaux qui ont une vision "buy and hold" dominent le marché, ce qui maintient la volatilité des actifs à un niveau relativement bas. De plus, de nombreuses sociétés nordiques se situent dans le segment "crossover" (entre les notations BBB et BB), qui offre un rendement ajusté au risque plus élevé.
Les marchés européens et nordiques sont également moins liquides actuellement, ce qui est typique des fortes réactions sur le marché. La dernière fois que les réactions des prix ont été aussi fortes, c’était au début de la pandémie, mais la situation de la liquidité est meilleure aujourd’hui qu’en mars 2020.
Les entreprises nordiques sont actuellement en bonne santé
Du point de vue des entreprises, la principale question pour les investisseurs en crédit est de savoir si les entreprises sont en bonne santé ou non, à savoir si leur bilan est solide. Indépendamment des craintes de récession présentes sur le marché, il est clair que les entreprises nordiques sont extrêmement saines.
Si l’on tient compte des perspectives inflationnistes prolongées actuelles et de la hausse des prix de l’énergie, il n’y a pas eu de changement significatif dans la qualité du crédit au niveau des entreprises. Les entreprises ont été en mesure de transférer de manière adéquate l’inflation à leurs clients finaux. Il semble que la visibilité soit bien meilleure aujourd’hui qu’elle ne l’était au début de la crise du COVID-19, lorsque de nombreuses entreprises se sont totalement arrêtées.
À l’heure actuelle, la meilleure valeur relative sur le marché obligataire nordique se trouve dans les obligations non notées de type Investment Grade des émetteurs nordiques et les spreads se sont élargis par rapport à des émetteurs à risque similaire. Pour l’investisseur à long terme, le niveau de rendement de notre portefeuille nordique croisé avec une qualité de crédit moyenne de BBB est passé à 4,30 %. Ces niveaux n’étaient auparavant observés qu’aux pires moments de la pandémie.
C’est également une bonne occasion de constituer une position d’investissement dans les obligations nordiques, les investisseurs pouvant gagner 50 à 150 points de base de rendement supplémentaires par rapport aux obligations européennes comparables libellées en euros.
Ce rendement supplémentaire bénéficie d’un soutien solide car bon nombre de ces entreprises sont des entreprises « crossover », ainsi que des entreprises de haute qualité mais non notées, qui peuvent facilement trouver des financements sur un grand marché. Dans l’environnement actuel, cela pourrait constituer une opportunité d’investissement intéressante.
Marché actions Nordiques
Une corrélation négative peut réduire la volatilité globale du portefeuille
Le développement de l’économie nationale est important, mais il ne correspond pas nécessairement au développement du marché boursier national. Alors que ce lien est généralement valable pour les États-Unis, grâce à leur vaste marché intérieur, les pays nordiques, orientés vers l’exportation, voient un grand nombre de leurs sociétés cotées tirer l’essentiel de leurs revenus de l’étranger.
À court terme, il peut y avoir une corrélation négative entre les différents marchés actions nordiques en fonction de l’environnement macroéconomique. Cette corrélation négative entre différents pays ou actifs est précieuse pour les investissements en actions, car elle permet de réduire la volatilité globale du portefeuille.
Par exemple, les économistes nordiques ont maintenu les révisions du PIB de la Norvège à un niveau neutre ou même légèrement positif pour 2022, confirmant une corrélation négative de la Norvège avec ses voisins nordiques dans un environnement macroéconomique similaire. Le marché boursier danois a également surperformé (en monnaie locale) les indices suédois et finlandais, considérés comme plus cycliques compte tenu de leur répartition sectorielle, par rapport au marché danois incliné vers la santé.
Surveiller de près le moment où les secteurs et les marchés atteindront le creux de la vague
Une tendance claire se dessine actuellement sur le marché boursier autour des entreprises qui ont bénéficié de la pandémie, notamment le secteur de la consommation discrétionnaire. Même si les entreprises de ce secteur ont pu dépasser les attentes des analystes lors de la publication de leurs résultats trimestriels, les réactions des marchés boursiers ont été pour le moins tièdes. Le sentiment négatif et la tendance à la révision des estimations devraient se poursuivre au cours de la saison des rapports du deuxième trimestre. Il est difficile de dire combien de temps ce sentiment va durer, mais l’évolution de la confiance des consommateurs et l’éventuel retour à un niveau plancher sont des pièces importantes du puzzle.
Actuellement, nous essayons de déterminer si nous avons atteint le creux de la vague dans différents secteurs, sur différents marchés ou avec certaines entreprises, et quels sont les thèmes, les facteurs ou les actions qui mèneront le prochain marché haussier. Ce que nous savons de l’avenir, c’est que les entreprises qui ont mené le dernier marché haussier ne sont généralement pas celles qui mèneront le prochain marché à la hausse.
On ne sait pas quand le marché se retournera, mais la baisse de l’inflation et la stabilisation des perspectives de taux d’intérêt joueront certainement un rôle important.
