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Récession en vue

Il est rarissime qu’aucun actif ne soit épargné. En général, la baisse des actions s’accompagne, au minimum, d’une bonne tenue des obligations souveraines. Cette fois-ci, la brutale envolée de l’inflation a conduit les taux d’intérêt à la hausse, précipitant les marchés de taux dans la tourmente...

Le mois de juin a permis de mettre en évidence de nouvelles orientations qui modifient la vue d’ensemble.

La baisse de capitalisation des actions et des obligations américaines sur le premier semestre 2022 représentent le triple de la correction subie lors de la crise de 2008.

L’effondrement est général. Il n’est pas tant lié à l’ampleur de la baisse qu’au nombre de marchés atteints. L’ensemble de la palette financière est concerné, le monde des taux, toutes les actions, le non coté, les cryptomonnaies, l’immobilier, et plus récemment de nombreuses matières premières industrielles ; pas un compartiment ne semble avoir été à l’abri de la correction. Seuls les cours de l’énergie ont connu une forte hausse.

Il est rarissime qu’aucun actif ne soit épargné. En général, la baisse des actions s’accompagne, au minimum, d’une bonne tenue des obligations souveraines. Cette fois-ci, la brutale envolée de l’inflation a conduit les taux d’intérêt à la hausse, précipitant les marchés de taux dans la tourmente.

La contraction des liquidités qui en résulte est considérable et ses conséquences – sur les économies et les marchés financiers - semblent encore largement sous-estimées. La priorité accordée à la lutte contre l’inflation (8,5% aux Etats-Unis et 8,2% en Europe), menée par les banques centrales depuis fin 2021, commence à s’estomper face au risque de récession qui se profile. Le ralentissement probable de l’activité rend la remontée des taux directeurs moins nécessaire à terme et la persistance de la FED pourrait s’essouffler aux premiers signes d’une dégradation de l’emploi.

Aux Etats-Unis, la hausse des salaires atteint 5,2%, en Europe, l’inflation s’est moins diffusée et la hausse des taux demeure improductive face à la flambée des cours de l’énergie. De plus la BCE mesure la vulnérabilité de l’Europe, du fait des risques liés à l’endettement très variable suivant les pays membres mais aussi - et surtout - du fait d’une dépendance incontournable au gaz et au pétrole russes.

Or le conflit en Ukraine semble avoir pris un tournant décisif. L’armée russe s’impose du Donbass à la Crimée. La résistance ukrainienne, très marquée par de lourdes pertes mais aussi par un manque d’armes et de munitions, pourrait conduire le gouvernement à accepter d’engager des négociations.

Il est probable que le Kremlin utiliserait les livraisons de gaz et de pétrole, qu’il peut décider d’arrêter en automne, pour obtenir une forme de neutralité indulgente de l’OTAN dans les pourparlers de paix. En effet, l’Europe ne pourrait supporter une envolée des cours de l’énergie assortie d’une pénurie de gaz et de pétrole. L’économie allemande, notamment, en serait très gravement affectée.

Une seule bonne nouvelle semble susceptible d’éclairer cette vue d’ensemble peu encourageante. Le redressement de la Chine, à cinq mois il est vrai du 20ème congrès du parti communiste chinois, semble bien engagé. L’indice de Shanghai et Shenzhen, le CSI 300, a progressé de 10,3% en juin, alors que les indices actions de part et d’autre de l’Atlantique baissaient de plus de 8%. Une reprise en Chine viendra cependant renforcer la demande de matières premières, favorisant une tension sur les cours.

De part et d’autre de l’Atlantique, le scénario macro-économique très négatif s’accompagne encore de prévisions micro-économiques satisfaisantes. Le consensus attend une hausse des profits en 2022. Si les marges opérationnelles sont proches des plus hauts historiques, les anticipations des consommateurs ont rarement été aussi négatives. Ce genre d’écart paradoxal ne parvient pas à se maintenir très longtemps et si les résultats du 2ème trimestre pourraient s’avérer corrects, dans l’ensemble, les perspectives envisagées par les dirigeants risquent de refroidir les investisseurs.

Les plus optimistes estiment que la baisse subie prend déjà en compte l’essentiel des déceptions futures. Il se pourrait que les cours actuels reflètent principalement les effets de la remontée des taux d’intérêt sur les valorisations mais que les effets d’une récession n’aient pas encore été vraiment intégrés.

Jacques de Panisse Passis 7 juillet

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