Un environnement économique mondial porteur
Les statistiques publiées au cours des dernières semaines suggèrent un regain de dynamisme de la reprise, matérialisée par une hausse de l’activité manufacturière, tant aux États-Unis qu’en Europe.
Aux États-Unis, l’ISM (« Institute for Supply Management ») indique que décembre 2010 a été le 17e mois consécutif d’expansion de l’activité manufacturière, tandis que les entreprises américaines ont bénéficié d’une hausse inattendue des commandes en fin d’année. En-dehors du secteur manufacturier, l’activité s’est également renforcée, ce qui vient appuyer la thèse d’un regain d’élan pour la reprise du pays. À relever, l’évolution positive de la consommation et des investissements des entreprises américaines. Le secteur privé a récemment confirmé les signes d’un redressement de l’embauche. Bref, les Etats-Unis retrouvent ainsi une conjoncture plus favorable. Seul bémol aujourd’hui, le niveau encore faible des créations d’emploi.
Concernant les marchés émergents, ils conservent leur rôle de locomotives de la croissance mondiale, malgré un léger ralentissement. Leurs taux de croissance sont estimés à +6.5% en 2011 (source FMI janvier 2011) et ces marchés ont pesé 2/3 de la croissance mondiale en 2010 (croissance de +8,4% Inde et de +9,6% en Chine).
Du côté des pays matures, le marché japonais continue d’enregistrer une croissance faible, pénalisée par une population vieillissante et la force du Yen. Le Japon perd ainsi sa place de deuxième puissance économique, officiellement devancé par la Chine, dont le PIB vient de dépasser 7 900 milliards de dollars (contre 6 000 milliards de dollars pour le japon).
La situation de l’Europe reste assez disparate et les zones géographiques enregistrent des croissances différentes, reflétant ainsi les conséquences de choix politiques et économiques :
Pays à croissance robuste : Allemagne, pays scandinaves, Suisse
Pays à croissance modérée : France, Italie, Royaume Uni
Pays à croissance faible voire négative : Espagne, Grèce, Portugal, Irlande
L’économie allemande a progressé d’environ 3,5 % l’année dernière, sa meilleure performance depuis les premières années de sa réunification. La hausse est également de mise pour les nouvelles commandes et les indices des directeurs d’achat, en Allemagne mais aussi en Italie et en France. La bonne santé de l’économie allemande avec le retour de la croissance domestique, pourrait-elle entrainer ses voisins ?
Enfin, d’un point de vue global, la révolte des pays arabes reste pour l’instant dans le domaine de la société civile et n’engendre pas, à ce jour, d’impact sur les perspectives économiques. L’évolution de ce soulèvement à l’ampleur grandissante, pourrait venir perturber les échanges commerciaux et déstabiliser des relations diplomatiques jusque là pacifiques (stabilité du Moyen-Orient et de l’Afrique de l’Est, problème iranien...).
Marchés actions : la surperformance des indices européens, portés par les bancaires
Les problèmes d’endettement ayant frappé certaines économies européennes courant 2010 ne sont pas résolus. Après les sauvetages de l’Irlande et de la Grèce l’année dernière, le doute plane toujours sur la capacité du Portugal et de l’Espagne à financer leurs déficits budgétaires.
Le fonds de soutien européen et la Banque Centrale Européenne ont joué un rôle important permettant d’envisager une solution à l’impasse financière. Dés lors, l’aversion au risque s’est réduite, accompagnée d’un regain de confiance des investisseurs, moteur psychologique de poids à la remontée des indices boursiers. Les marchés européens ont ainsi effectué un rattrapage brutal, mené en tout début d’année par le retour des actifs délaissés en 2010 : les pays fragiles de la zone Euro (Italie, Espagne, Grèce, Portugal) concernant les emprunts d’Etat, et les secteurs les plus exposés à la crise de la dette souveraine, concernant les marchés actions (Assurance, Banque). 75% de la hausse des indices repose sur la progression du secteur financier européen. Ce regain d’intérêt pour le secteur bancaire et financier a entraîné logiquement des rotations sectorielles importantes au début du mois de janvier, occasionnant des prises de profit sur les valeurs gagnantes de 2010 et un report d’investissement sur les secteurs délaissés jusqu’à présent (Utilities, Télécommunication, Pétrole).
Le regain de confiance généralisé et la capacité de récupération tangible de l’Europe, confèrent à cette zone une surperformance face au marché US (dont les performances sont bonnes) et aux marchés émergents (qui sont en sous-performance, à très court terme). Cette psychologie plus favorable à l’Europe se traduit par le rattrapage sectoriel des cycliques en février :
ressources basiques : +4.7% depuis début de l’année, dont 3.2% en février
chimie : +1.2% depuis le début de l’année, dont 5% en février
Les banques restent les grandes gagnantes en ce début d’année avec +12.5% depuis le début de l’année dont, + 3.6% en février.
Le contexte de marché devrait être favorisé par le maintien de politiques monétaires accommodantes en Europe et aux Etats-Unis, tant que les indicateurs de croissance ne seront pas plus forts. Les banques centrales sont cependant davantage vigilantes face au risque d’inflation qui ressurgit, suite à la forte progression des prix des matières premières :
En zone Euro et aux Etats-Unis, les taux courts devraient rester bas (respectivement 1% et 0.25%).
Au Royaume Uni, la BOE pourrait remonter ses taux plus rapidement qu’escompté car le niveau d’inflation est trop élevé (+3.7% sur un an en décembre)
En Chine, les autorités viennent de relever le taux directeur de 25 points de base, deuxième resserrement monétaire en un peu plus d’un mois, accentuant la politique de lutte contre l’inflation.
Sur le marché des taux d’intérêt, la résurgence de l’inflation et l’amélioration des perspectives de croissance s’est traduite par une remontée des taux longs. Le 10 ans US se rapproche des 4% (3,62% contre 3,30% il y a un an) et le 10 ans européen est à 3,28% (contre 3,20% il y a un an), on constate une légère remontée de l’EONIA à 0,75% (contre 0,30% il y a un an). Le risque obligataire est à nos yeux, une des principales menaces de l’année 2011.
Enfin, du côté microéconomique, les résultats 2010 sont excellents et les marges opérationnelles retrouvent globalement les niveaux de 2008. Les résultats attendus pour 2011 devraient croître de 10 à 15%. La trésorerie dont disposent les entreprises pour investir est pléthorique et va soutenir les opérations de fusion et acquisitions (Danisco par Dupont, Deutsche Börse et NYSE Euronext). Ces opérations s’expliquent par la nécessité de croître pour gagner plus rapidement des parts de marché. Sur le marché américain, le pic des résultats sera retrouvé en 2011.
Stratégie d’allocation : la valorisation des sociétés toujours attractive
La pondération actions est privilégiée et justifiée par la valorisation des sociétés, toujours attractive en termes de prime de risque et de PER, compte tenu des prévisions bénéficiaires pour 2011 et 2012. Le rendement des actions (4% en moyenne) reste supérieur au rendement des obligations à 10 ans.
En revanche, nous sous-pondérons les obligations souveraines des pays développés et des pays émergents du fait des tensions sur les taux longs. Nous maintenons notre exposition au risque credit corporate sur des maturités 3/5 ans, le portage offrant un rendement toujours attractif. Du côté des devises, le dollar US devrait continuer à jouer le rôle de valeur refuge, notamment en cas de crise géopolitique.
En termes d’allocation géographique, notre préférence va aux pays développés : USA et Europe avec une repondération de la zone Euro, dont les performances sont en retard. Le Japon est pénalisé par la force de sa devise, mais offre des valorisations raisonnables. Dans les marchés émergents, l’activité est toujours bien orientée, mais les politiques monétaires se font plus restrictives afin de juguler l’inflation. La progression des indices boursiers y est fréinée par le ralentissement (relatif) de la croissance au premier trimestre 2011.
La gestion indicielle zone Euro est renforcée, afin de capter la revalorisation des différents secteurs en retard (Financières en particulier). Les sociétés « bons élèves », leader sur leur marché, offrant une bonne visibilité, et les sociétés de croissance non cycliques sont recherchées. Nous restons prudents vis-à-vis des valeurs internationales, présentes sur les marchés émergents, et dont les cours ont fortement progressé en 2010. Enfin, nous maintenons une exposition aux moyennes capitalisations qui offrent de la croissance avec une moindre volatilité.
