Comptant parmi les premiers clients de la gestion collective française, les trésoriers d’entreprise sont particulièrement mis à mal dans le contexte financier actuel. Sur un marché français estimé à 756Mrds d’euros d’encours sous gestion en OPCVM ouverts, les OPCVM monétaires représentent environ 300 Mrds d’euros d’encours, selon les chiffres d’Europerformance-SIX Company à fin septembre, un poids très significatif qui explique que la France compte pour près de 40% de la gestion monétaire européenne. Pour autant, cette gestion monétaire peine aujourd’hui à satisfaire ses principaux investisseurs.
On peut résumer la proposition de valeur traditionnelle des fonds monétaires autour du triptyque suivant : assurer un rendement intéressant au regard d’un horizon de placement relativement court, en conservant sécurité et liquidité.
Plus que jamais, les rendements offerts dans le cadre de placements de trésorerie sont sous pression.
Voilà quelques années maintenant que nous vivons dans un contexte de marché marqué par des taux
historiquement bas, ainsi que de politiques monétaires très accommodantes.
Ces politiques, par des mises en place de mécanismes non conventionnels, ont eu pour effet
d’entraîner une importante baisse des rendements, surtout sur le marché monétaire. Les niveaux de
taux Eonia sont ainsi passés de plus de 4,5% par an en 2009 à moins de 0,10% aujourd’hui.
Parallèlement la rémunération offerte par les principaux emprunts européens s’est également
significativement réduite pour s’établir autour de 0,15% par an pour l’emprunt d’Etat français un an.
Pour pallier la faiblesse des taux courts, les trésoriers ont allongé leur horizon d’investissement en
délaissant quelque peu les fonds dits « Monétaires Court-Terme » au sens de l’AMF pour se tourner
vers des fonds « Monétaires » investis sur des titres de maturité supérieure. L’analyse des flux
d’investissement montre que les fonds monétaires court-terme décollectent depuis le début de l’année
tandis que les fonds monétaires ont a contrario collecté, ces derniers ayant même dépassé les
premiers courant 2013 en termes d’encours totaux. Si la durée de vie moyenne pondérée maximum
(WAL ou Weigth Average Life) d’un fonds monétaire court-terme est de 120 jours, celle des fonds
monétaires est de 360 jours. Nous sommes ainsi dans des ordres de maturité similaires à ceux de la
gestion obligataire de court-terme, les fonds monétaires n’hésitant d’ailleurs pas à investir sur des
obligations courtes pour améliorer le rendement.
Dans ces conditions, la gestion obligataire peut-elle offrir des solutions aux trésoriers d’entreprise en
quête de rendement, parallèlement à une sécurité acceptable et une bonne liquidité ?
Pour pouvoir répondre aux besoins des trésoriers d’entreprise, il est nécessaire d’offrir un rendement supérieur aux fonds monétaires évoqués ci-dessus, pour rémunérer une certaine prise de risque supplémentaire tout en donnant de la visibilité en matière de rendement, et ce quelles que soient les conditions de marché (hausse des taux, inflation, risque souverain etc.). C’est précisément la proposition des fonds de gestion obligataire dits « absolus ».
Ces fonds ont ainsi un objectif de performance absolue qui s’exprime sous forme d’Eonia + x% sur un an avec un objectif de préservation du capital [1] limitant la perte maximale sur un horizon adapté aux trésoriers d’entreprise, par exemple 12 mois glissants.
Ils tirent partie de la grande variété de moteurs de performance dont bénéficie la gestion obligataire, notamment en matière de stratégies d’arbitrage et directionnelle, pour réaliser leur objectif de performance :
- Positionnement sur la courbe des taux
- Exposition Crédit
- Valeurs relatives : paires, bases (exemple : convergence entre la valorisation de l’obligation et d’instruments dérivés)…
- Couverture
Sur ce type de stratégie, la diversification est essentielle de manière à pouvoir investir sur des actifs présentant peu de corrélation ; c’est pourquoi les univers d’investissement sont très larges :
- Obligations souveraines des pays développés et émergents
- Obligations privées Investment Grade
- Obligations Haut Rendement
- Obligations Convertibles
- Devises
- Instruments dérivés dits Vanille
Pour autant, la diversification seule n’est pas une solution suffisante pour assurer le contrôle du risque d’un portefeuille. Respecter l’objectif de préservation du capital impose d’avoir une gestion très rigoureuse des risques. Le niveau de perte maximale, exprimée en pourcentage sur une année, est matérialisée par une valeur liquidative plancher. L’ensemble de calibrage du portefeuille se fait en fonction de cette contrainte. La contribution de chaque moteur de performance à la volatilité globale est calculée. Cette dernière fait l’objet de vérifications quotidiennes via des scénarios dits de stresstest.
Oui, mais quid du risque extrême ? D’un point de vue macro-économique, il est difficile de prévoir les
crises majeures liées à des évènements géopolitiques et économiques. C’est pourquoi les stratégies
de taux « absolues » privilégient des stratégies d’arbitrage, dites d’alpha, pour se désensibiliser aux
mouvements de marché tout en offrant un rendement régulier. Dans certaines conditions, elles
peuvent même permettre de profiter de ces périodes de « stress » sur les marchés.
En matière directionnelle, stratégies de beta, l’approche est très prudente et une analyse fine des
émetteurs permet de se prémunir contre le risque micro-économique de défaut. Ainsi les émetteurs
privés dont la trésorerie ne permet pas de couvrir les besoins d’exploitation jusqu’au remboursement
sont exclus, de même que certaines banques ou Etats.
Au sein de notre gamme de fonds dédiés aux trésoriers, G Fund Alpha Fixed Income met en oeuvre ce type de stratégie et répond tout particulièrement au besoin de placement de trésorerie longue des entreprises. Il s’agit de la trésorerie ayant pour objectif de répondre aux engagements de moyen terme pour faire face à de futurs investissements ou de se doter d’un « coussin » de précaution et dont l’horizon de placement se situe entre un et deux ans. L’objectif [2] de rendement du fonds s’élève à Eonia capitalisé +1,5% sur 1 an et l’objectif [3] de perte maximale à 2% sur 1 an glissant.
Ses encours ont dépassé les 100M€ début octobre (103,5 M€ au 31 octobre). Depuis le début d’année, ils ont été multipliés par plus de deux, soit une collecte de près de 60M€.
Au 31 octobre 2013, G Fund Alpha Fixed Income affiche une performance de 4,26% depuis sa création le 14/12/2010 et de 2,06% sur un an glissant avec une volatilité de 0,4%. Le fonds offre ainsi sur cette dernière période un ratio de sharpe de 5,56. [4]
Performance [5] du fonds G Fund Alpha Fixed Income IC-C du 31/10/2012 au 31/10/2013
Le gérant, Laurent Fabiani-Lagarde, privilégie actuellement les stratégies d’arbitrage sur le crédit en zone euro, afin de tirer parti d’inefficiences techniques ou fondamentales. Ces stratégies d’alpha crédit ont pour schéma commun :
- La détection d’anomalies / d’inefficiences dans des valorisations via notamment des outils de détections quantitatifs
- L’analyse qualitative et la sélection du gérant en amont du choix de l’arbitrage
- L’implémentation opérationnelle des stratégies, par exemple le timing d’investissement de l’arbitrage
Ainsi, récemment, ont pu être mises en place des stratégies d’arbitrage de base, d’arbitrage de spreads d’obligations privées contre leurs souverains ou encore d’arbitrage d’émissions fongibles.
Ces stratégies d’arbitrage crédit ont quasiment généré depuis le début de l’année la totalité de la performance du fonds. Couplées à nos couvertures contre les risques extrêmes, elles ont permis d’obtenir une performance régulière décorrélée des fluctuations des marchés obligataires.
Dans le contexte actuel, il est plus que jamais nécessaire de bien identifier les objectifs de sa trésorerie. La gestion obligataire dite « absolue » ne se substitue pas à l’offre monétaire traditionnelle mais est une option à envisager pour qui souhaite diversifier ses placements de trésorerie sur le segment de la trésorerie longue.
L’intéret de fonds obligataires en gestion absolue ne se limite pas pour autant à la trésorerie. De part la variété des moteurs de performance utilisés et au travers du suivi en matière de budget de risque, ce type de gestion est paramétrable, permettant ainsi d’offrir aux investisseurs institutionnels, ou aux multigérants, des couple rendement / risque plus élevés.
