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Face aux risques de court terme, des perspectives de moyen terme

Alors que la saison de publication des résultats des entreprises du troisième trimestre a commencé et en dépit de la pression inattendue et très vigoureuse sur les coûts de production, avec notamment la flambée des prix de l’énergie, il est frappant de constater le peu d’avertissements, ce qui suggère une bonne résistance des marges des entreprises.

UNE CROISSANCE BÉNÉFICIAIRE BIEN ORIENTÉE

La croissance économique mondiale reste très soutenue et la dynamique devrait se poursuivre. Alors que la saison de publication des résultats des entreprises du troisième trimestre a commencé et en dépit de la pression inattendue et très vigoureuse sur les coûts de production, avec notamment la flambée des prix de l’énergie, il est frappant de constater le peu d’avertissements, ce qui suggère une bonne résistance des marges des entreprises. La raison vraisemblable est que, dans un environnement de forte croissance, les analystes tendent à sous-estimer l’impact du levier opérationnel sur les profits et que cet effet compense donc l’impact de la hausse des coûts. Il y a donc un soutien à la croissance bénéficiaire à anticiper sur un horizon prévisible. Il devrait perdurer, ce qui est intéressant dans un contexte où les analystes témoignent d’une grande prudence pour la suite, les attentes de croissance des bénéfices par action pour 2022 sur les principaux marchés développés, autour de 7%, étant inférieures aux traditionnels 10%. De quoi être raisonnablement optimiste.

UNE NERVOSITÉ INFLATIONNISTE PROBABLEMENT TEMPORISÉE

La poursuite de la hausse des prix de l’énergie et le rallongement des contraintes sur les capacités de production suscitent les doutes sur le caractère transitoire de l’inflation. Ces interrogations prennent de l’ampleur et de nombreuses banques centrales, comme la Banque d’Angleterre, communiquent désormais sur un cycle de hausse de taux plus rapide que prévu. La Fed et la BCE, qui ont modifié leur objectif d’inflation récemment, notamment pour ne pas à avoir à réagir mécaniquement quand l’inflation est transitoirement supérieure à 2%, ne précipitent pas leur agenda.

Pour l’heure, les principaux indicateurs attestent qu’il n’y a pas de désancrage des anticipations d’inflation à long terme des acteurs économiques comme des investisseurs, justifiant le caractère temporaire de l’inflation et donc l’inertie des deux grandes banques centrales. Toutefois, plus l’inflation se poursuit à court terme, plus le risque de désancrage des anticipations à long terme augmente - à l’image des obligations britanniques indexées à l’inflation - et donc de craintes de resserrement rapide de la politique monétaire. Sans aucun doute, les prix de l’énergie à court terme continueront de jouer un rôle important et les investisseurs focaliseront davantage leur attention sur la prochaine réunion de l’OPEP Plus le 4 novembre pour savoir si l’offre de pétrole peut être augmentée, ainsi que sur les négociations en cours sur l’implémentation du gazoduc Nord Stream 2 qui va relier la Russie à l’Allemagne en contournant l’Ukraine. L’analyse de marchés indique que les investisseurs anticipent actuellement un caractère temporaire de l’inflation. Une persistance des tensions inflationnistes pourrait donc conduire à davantage de volatilité. Dans l’idée que la Fed comme la BCE chercheront à temporiser le plus possible, nous ne modifions pas pour l’heure notre allocation d’actifs mais resterons sensibles à cette question.

SIGNES D’ACCALMIE EN CHINE

Si la situation d’Evergrande reste toujours aussi confuse, les autorités commencent à communiquer sur l’engagement des institutions financières à maintenir un financement « raisonnable » des promoteurs et des acheteurs, tandis que la banque centrale a assoupli quelque peu sa politique d’injection de liquidités. S’il est impossible de tirer la moindre conclusion de ces quelques évolutions, il est toujours positif que les autorités cherchent à rassurer et à éviter que la situation se dégrade davantage. Autrement dit, l’économie chinoise demeure toujours potentiellement un risque pour la demande mondiale mais la bonne nouvelle est que les autorités prennent acte des dangers et réagissent.

UNE ALLOCATION D’ACTIFS ÉQUILIBRÉE

Au sein de notre allocation d’actifs, nous avions réduit le poids des actions européennes au profit des actions américaines en septembre, la sensibilité de l’Europe face aux aléas chinois étant plus forte. Nous conservons donc peu de biais géographiques, à l’exception d’une surpondération des actions japonaises, en mesure de profiter de la reprise mondiale et d’un yen déprécié, et continuons de privilégier nos principales thématiques post Covid : le Big Data, la santé, la transition énergétique et le capital humain. Notre sous-pondération obligataire est une construction de portefeuille : nous considérons qu’il y a davantage d’opportunités sur les actions que sur les obligations et actuellement, les risques pesant sur les deux classes d’actifs sont les mêmes (inflation, retournement de la politique des grandes banques centrales), réduisant la capacité du marché obligataire à diversifier les allocations. Les obligations financières et à haut rendement nous semblent toujours aussi intéressantes, notamment pour leur portage.

Benjamin Melman 3 novembre

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