Garder son rythme de croisière
La vaccination rapide aux États-Unis et le soutien budgétaire massif augmentent les perspectives de croissance et, avec elles, les anticipations d’inflation. En conséquence, les rendements ont poursuivi leur mouvement de hausse. Pour autant, nous n’anticipons toujours pas une spirale inflationniste– même si elle augmentera au cours des prochains mois – et nous pensons donc que les taux finiront par baisser.
Dans l’intervalle, les marchés ont interprété le manque d’inquiétude de la Réserve fédérale à l’égard du mouvement récent comme une liberté d’augmenter encore, de sorte que la surréaction des taux peut continuer. Si l’inaction de la Fed peut sembler surprenante, elle s’explique par les éléments suivants : La partie longue de la courbe est montée, mais les conditions financières restent extrêmement faciles. Les taux réels ont bondi, mais restent fermement en territoire négatif. Le marché du travail s’améliore, mais le plein emploi devrait encore prendre un certain temps. Dès lors, la position actuelle de la Fed reste appropriée, même si M. Powell a tout de même probablement un seuil auquel il agirait plus énergiquement pour plafonner les taux.
Ailleurs, la Banque Centrale Européenne a été moins à l’aise avec l’évolution des taux, agissant pour les limiter par une augmentation des achats de QE. Ainsi, la divergence entre les taux américains et allemands devrait s’accentuer à l’avenir, même si les rendements européens plafonnés devraient également agir comme un plafond pour les taux américains. Au-delà des bons du Trésor, les marchés ont suivi l’évolution des taux sans réagir. Les spreads de crédit se sont révélés résilients et ont réussi à absorber une partie du mouvement. Nous restons prudents en ce qui concerne les titres investment grade en raison de durations plus longues et préférons le high yield, mais de manière sélective car le risque de défaut persiste. Bien que les marchés émergents aient tendance à souffrir dans un contexte de hausse des taux, nous pensons qu’ils sont dans une meilleure position que pendant la crise financière et le « Taper Tantrum », ils disposent d’une plus grande marge de compression des spreads et, par conséquent, d’un plus grand potentiel d’absorbion des fluctuations des taux.
Les marchés actions ont également résisté en dépit de la hausse rapide des taux. La rotation vers les cycliques se poursuit et pourrait encore se renforcer avec l’accélération de la vaccination et la réouverture d’un plus grand nombre d’économies. Les secteurs cycliques tels que la finance, l’énergie et les matériaux devraient donc continuer à progresser. Les actions européennes et japonaises devraient également bénéficier de leur orientation « value ». Dans l’ensemble, même si certains craignent que la hausse des taux ne fasse dérailler la reprise des marchés actions, nous pensons que les soutiens sous-jacents demeurent. La croissance des bénéfices devrait être très soutenue, la vaccination devrait encore accélérer au T2, le soutien budgétaire et monétaire se poursuit, la liquidité est abondante et il reste beaucoup de cash « en attente ». En outre, comme les investisseurs évoquent des inquiétudes, qu’il s’agisse de l’inflation, des bulles ou des valorisations, le risque de baisse semble quelque peu limité. C’est pourquoi nous pensons qu’un environnement de reflation avec des taux (toujours) bas devrait soutenir l’appétit pour le risque et nous continuons à « acheter la correction ».
Détails par classes d’actifs
Actions
La récente hausse des rendements a entraîné une rotation continue des secteurs plus défensifs vers les cycliques, une tendance qui devrait se poursuivre au cours des prochains mois. Toutefois, elle n’a pas entraîné de sorties de capitaux des actions, malgré ce que certains avaient craint. En effet, compte tenu des fortes anticipations de croissance des bénéfices pour cette année et l’année prochaine, des liquidités abondantes, de l’assouplissement budgétaire en cours et de l’accélération des vaccinations, le soutien fondamental aux actifs à risque est en place. Nous cherchons donc à « acheter la baisse » lors des corrections.
La réouverture du marché devrait continuer à bénéficier aux secteurs cycliques tels que les financières, l’énergie et les matériaux. Les actions européennes et japonaises devraient bénéficier de la construction de leurs indices plus axée sur la valeur. Les matières premières devraient poursuivre leur rebond, avec une forte croissance chinoise et de nouvelles attentes, et nous pensons que la région développée du Pacifique en bénéficiera en particulier.
Alors que les indicateurs de sentiment continuent de pointer du doigt la hausse, nos récentes conversations indiquent que les investisseurs ont des risques sur leurs radars, suggérant un risque de baisse plus limité.
Obligations
Les rendements ont poursuivi leur hausse durant la majeure partie du mois de mars, les investisseurs ayant intégré une amélioration des perspectives de croissance grâce à une vaccination rapide et à des mesures budgétaires massives aux États-Unis, qui devraient faire remonter l’inflation. Toutefois, nous ne voyons pas l’inflation déraper de manière incontrôlable et nous prévoyons donc une baisse des taux plus tard dans l’année. En effet, beaucoup d’optimisme concernant la croissance, l’inflation et les mesures de relance budgétaire est désormais intégré dans les cours obligataires. La Fed considère également l’inflation comme « transitoire » et maintiendra sa position actuelle pendant un certain temps. En outre, dans la mesure où la BCE cherche activement à limiter les rendements européens, les rendements des bons du Trésor pourraient également enregistrer une certaine baisse, même si les divergences entre les régions devraient s’accentuer à court terme.
Dans cette optique, nous cherchons à conserver des durations plus courtes et continuons de préférer le risque de crédit. La duration plus longue des indices IG et les spreads très serrés suggèrent moins de marge de manœuvre pour absorber les taux plus élevés que ceux du HY, même si nous restons sélectifs compte tenu du risque de défaut persistant. Nous continuons de voir des opportunités dans la dette corporate des marchés émergents en devise forte, où le portage est attractif et où il y a encore une marge de compression des spreads. Cela devrait également permettre d’absorber la hausse des rendements des bons du Trésor.
Devises
La hausse des rendements américains a soutenu le dollar, qui gagne du terrain par rapport aux principales devises. Comme mentionné dans le passé, nous pensons que la hausse des taux entrainera des flux vers les États- Unis, soutenant le dollar. Une croissance plus forte, dopée par des dépenses massives, constitue un autre soutien sous-jacent, même si le sentiment de risque pourrait l’atténuer. Toutefois, le dollar pourrait s’affaiblir davantage par rapport aux devises liées aux matières premières plutôt que par rapport aux principales devises.
Matières premières
Les prix du pétrole devraient continuer à bénéficier de perspectives de réouverture, la demande étant appelée à se redresser et l’offre restant activement plafonnée. Toutefois, cet équilibre est fragile et une offre globalement abondante devrait limiter le potentiel d’appréciation à un moment ou à un autre. Nous anticipons une amélioration de la demande d’or avec la réouverture des économies émergentes, des taux réels bas et des anticipations d’inflation à moyen terme, même si elle a marqué une pause pour l’instant.
Stratégies alternatives
Les alternatives continuent d’apporter diversification et re- corrélation aux portefeuilles, un complément bienvenu aux classes d’actifs traditionnelles. Nous pensons que les actifs réels peuvent également aider à générer des revenus dans un contexte plus bas pour le long terme.
