Janet Yellen est reconnue pour sa politique monétaire très accommodante. Sa ‘signature’ fut l’importance donnée au sous-emploi persistent dans l’économie américaine, qui en retour a déterminé une politique monétaire durablement laxiste. Une Keynésienne avérée, Yellen n’a eu cesse d’appeler à davantage de stimulus budgétaire – un appel qui fut répété récemment dans un contexte d’épuisement des mesures d’aides fédérales (et notamment un pan des allocations chômage s’arrêtant en août, et maintenant un autre pan en janvier).
- Certains verront dans cette nomination une accélération sur la route de la Théorie Moderne Monétaire – qui rappelons le plaide pour la fin de la banque centrale et la création monétaire réalisée auprès du Trésor et non plus par la banque centrale. Néanmoins, Yellen est Keynésienne et non pas une fervente partisane du MMT. Elle milite en particulier pour une Fed indépendante, et non fusionnée comme le MMT le réclame. Yellen très certainement ne supportera pas le ‘big bang’ institutionnel réclamé par le MMT et par certains à la gauche du parti démocrate.
- Cela étant dit, cette nomination devrait sans nul doute faire perdurer les liens et la coopération étroite entre le Trésor et la Fed, une coopération qui était déjà très étroite et en particulier après le choc du coronavirus. Powell et Yellen se connaissent bien ayant été côte-à-côte à la Fed de nombreuses années et l’alchimie des deux personnalités paraît a priori positive.
- Il y a eu un petit accident de parcours récemment dans cette coopération puisque Powell a essuyé un revers de Mnuchin concernant les garanties fédérales sur les programmes de prise de risque crédit. Néanmoins, nous ne sommes pas particulièrement alarmés – en fait cela peut augmenter les chances d’une réallocation des fonds par le Congrès vers les allocations chômage au-delà du mois de janvier.
- En termes de nos attentes de politique économique, nous tablons sur ‘Opération Twist’ de la part de la Fed au mois de décembre (une augmentation de la duration moyenne du portefeuille obligataire) suivi au 1er trimestre par une augmentation du QE (nous prévoyons 160 milliards par mois contre 120 milliards actuellement). En définitive, la Fed est autant une gestionnaire du cycle économique qu’une gestionnaire de la dette totale de l’économie y compris la dette fédérale. C’est notre théorie de la glissade dans du MMT ‘soft’ avec une monétisation implicite du déficit budgétaire.
- Au niveau du Congrès, nous pensons que Yellen aura du mal à extraire plus que 500-750 milliards de la part des Républicains du Congrès, mais à notre avis cela devrait suffire à éviter la rechute au premier trimestre. Nous pensons toujours qu’un vote aura lieu au 1e trimestre mais nous ne fermons pas la porte à un vote en décembre, notamment si le rapport de l’emploi du mois de novembre montrait une franche chute des créations d’emploi.
- A plus long terme, la question est si dans la prochaine récession la Fed et le Trésor pourraient se montrer encore plus créatifs, et par exemple se mettre à acheter des actions. C’est improbable, mais plus tout à fait impossible étant donné la forte créativité montrée dans la crise Covid19 et à la marge Yellen au Trésor renforce ce scénario.
- Concernant Jerome Powell, nous pensons qu’il peut être renommé pour un 2e terme (son mandat finissant en janvier 2022), surtout s’il s’agissait de faire un compromis avec les Républicains. Par ailleurs, Powell s’est inscrit dans la lignée ‘dovish’ historique, impulsée par Ben Bernanke, et a même montré qu’il pouvait être plus dovish que Yellen. Il n’y a pas de raison à priori de l’écarter, surtout étant donné l’aide implicite à la dette fédérale (le mandat implicite étant ‘soft MMT’).
