En ce début d’année 2013, l’environnement d’investissement semble avoir légèrement changé. Plusieurs des questions qui posaient problème durant l’année 2012 ne sont plus une source d’inquiétude, au moins pour le moment.
Pourquoi ? Premièrement, le Japon et les États-Unis ont évité leur falaise fiscale respective. Du côté américain, cette situation est temporaire. Un certain compromis devrait être trouvé. Au Japon, le nouveau Premier ministre Shinzo Abe lance ce que nous avons baptisé de « révolution politique ». Plus important encore, il accentue la pression sur la Banque du Japon (BoJ) pour qu’elle assouplisse sa politique.
Deuxièmement, le calme a été restauré dans la zone euro, même si cela n’est que temporaire. Les responsables politiques se sont efforcés de reporter les grandes prises de décisions après les élections allemandes prévues durant l’automne. Le risque d’une sortie de la Grèce de la zone euro a fortement diminué. Une victoire du parti de centre-gauche semble probable lors des élections italiennes du mois prochain, laissant supposer une continuité dans les politiques d’austérité de Mario Monti. Et même si la crise devait reprendre, la BCE dispose d’une arme puissante en réserve, à savoir le programme d’opérations monétaires sur titres (« Outright Monetary Transactions », OMT).
Troisièmement, de bonnes nouvelles ont été annoncées sur le front macroéconomique. L’économie chinoise se redresse. Aux États-Unis, le récent accès de faiblesse inattendu de l’indice PMI manufacturier s’est avéré être un phénomène temporaire. Le marché du logement poursuit sa reprise. La tendance sous-jacente de la croissance économique aux États-Unis est légèrement positive.
La conjonction de ces trois facteurs a un impact assez significatif. Sous l’effet du plus grand optimisme à l’égard de la croissance de la Chine et des États-Unis, de l’atténuation des tensions - tout au moins temporairement - au sein de la zone euro et de la révolution politique au Japon, la probabilité d’une récession mondiale a diminué. En conséquence, les participants au marché devraient faire preuve de moins de nervosité.
Plus particulièrement, l’équipe de Recherche sur les Marchés Financiers de Robeco estime désormais que la probabilité d’une récession mondiale est de 15 % seulement, contre 25 % précédemment. Par ailleurs, le scénario central de l’équipe, qui table sur une croissance inférieure à la tendance, semble acté dans la mesure où elle lui attribue désormais une probabilité supérieure à 70%.
Des nuages se profilent à l’horizon
S’il s’agit bien entendu d’une bonne nouvelle, la situation n’est pas pour autant devenue soudainement idéale. Après tout, les perspectives de l’économie mondiale ne sont que médiocres. Notre scénario central est donc celui d’une sortie chaotique de la crise économique mondiale.
De sérieuses inquiétudes demeurent dont la plus importante concerne les tensions au Moyen-Orient qui restent élevées. Aucune solution durable et crédible à la crise de la dette de la zone euro n’a été trouvée alors que la récession s’aggrave dans la région. La falaise fiscale américaine n’a été évitée que temporairement. Et un résultat défavorable aux élections italiennes du mois de février pourrait inverser de nombreuses hypothèses complaisantes.
La situation macroéconomique mondiale en chiffres
Pour autant, il est raisonnable de conclure que le contexte macroéconomique s’améliore de manière générale. Comment cet environnement – une économie mondiale en difficulté soutenue par une politique extrêmement accommodante des banques centrales, la baisse des tensions de ces dernières années – se traduit-il en termes d’allocation d’actifs ?
50,7
L’indice PMI manufacturier américain se redresse après un accès de faiblesse temporaire
25 pb
La BCE devrait diminuer à nouveau son taux refinancement au 1er trimestre 2013
-12
L’enquête économique japonaise Tankan atteint un nouveau point bas à trois ans
Les crédits investment grade et les obligations à haut rendement sont privilégiés...
Ce nouvel environnement ne signifie sûrement pas que les perspectives de performance des actifs aient radicalement changé. Dans le cadre du scénario macroéconomique de sortie chaotique de la crise, l’équipe conserve une opinion favorable à l’égard des obligations d’entreprises, tant investment grade que high yield.
Pourquoi ? S’il est vrai que les rendements courants sont faibles, les spreads peuvent toujours être considérés comme normaux. Ils pourraient donc continuer de se resserer car les entreprises restent prudentes en matière de dépenses d’investissement et parce qu’elles bénéficient d’une trésorerie abondante et de bilans solides.
…au même titre que la dette émergente
La dette émergente reste également attractive. Les afflux de capitaux vers cette classe d’actifs devraient se poursuivre en raison du niveau relativement élevé de ses rendements et des fondamentaux économiques sains de la région. Le solde extérieur des marchés émergents par rapport au reste du monde reste positif, et leurs ratios de dette publique sont généralement stables.
Perspectives négatives pour les obligations d’États
Ces trois catégories d’obligations vont sans nul doute surperformer les obligations d’États des marchés développés. L’équipe justifie ses anticipations négatives vis-à-vis des émissions souveraines par les perspectives modérées de l’économie mondiale et la faible probabilité d’inflation à court terme. Cependant, aucune revente massive n’est probable sur le segment des emprunts d’États et les taux d’intérêt devraient rester proches de leurs points bas historiques.
Position neutre pour les actions
En ce qui concerne les actions, nous restons neutres. Du côté des bonnes nouvelles, la falaise fiscale américaine a été évitée, pour le moment tout au moins, et les marchés regorgent toujours de liquidités abondantes qui devraient justifier une poursuite de la quête de rendements. Ce processus devrait être profitable aux actions.
Du côté des mauvaises nouvelles, la croissance des bénéfices semble se limiter à quelques points de pourcentage. Une nouvelle expansion des marges est peu probable. Par ailleurs, les valorisations s’établissent à des niveaux normaux dans une perspective historique. La combinaison de ces facteurs positifs et négatifs justifie une approche prudente.
Les États-Unis et les marchés émergents sont nos régions favorites au sein des marchés actions
En ce qui concerne les actions, l’équipe privilégie l’Amérique du Nord et les marchés émergents. La hausse de l’emploi et des revenus, conjuguée à une embellie sur le marché résidentiel, a entraîné une reprise économique auto-entretenue aux États-Unis. Bien entendu, la région n’est pas épargnée par les problèmes. Mais malgré les incertitudes qui demeurent quant aux réductions budgétaires et au plafond de la dette, les Etats-Unis devraient au final maintenir un taux de croissance de 2 %. En bref, le risque baissier est limité par rapport aux autres régions.
La préférence de l’équipe pour les marchés émergents s’explique essentiellement par la légère accélération de la croissance économique de l’univers conjuguée aux faibles risques inflationnistes. Les valorisations constituent un facteur positif de faible importance.
Les actions européennes et de la région pacifique restent évitées Nous conservons une opinion « quelque peu négative » à l’égard de l’Europe, en raison du risque persistant de déceptions économiques. La région se caractérise par un nombre exceptionnel de révisions à la baisse des bénéfices.
L’équipe reste négative sur la région pacifique, pour le moment tout du moins. Les perspectives de la région se sont améliorées, la BoJ faisant l’objet d’une pression croissante pour relancer l’économie nippone et la dépréciation du yen risquant de stimuler les exportations. Mais cela ne suffit pas pour justifier une opinion plus positive. La récente surperformance pourrait s’avérer être de courte durée, dans la mesure où l’économie reste anémique.
Nous sommes neutres sur l’immobilier en raison de valorisations peu attractives
Les perspectives de l’immobilier coté – la classe d’actifs la plus performante l’an dernier, avec un rendement de 22 % – sont neutres. Toutefois, la classe d’actifs présente de nombreux atouts. Sa croissance bénéficiaire est stable par rapport à celle des actions. Les taux de vacance sont en baisse. Les grands acteurs devraient continuer de profiter d’une baisse de leurs coûts de refinancement.
L’assouplissement quantitatif a accru la demande en faveur de l’immobilier, car les investisseurs le considèrent comme une protection contre l’inflation. Enfin, la classe d’actifs devrait bénéficier de la quête continue de solutions alternatives aux emprunts d’États peu rémunérateurs.
Si ces facteurs étaient les seuls à entrer en ligne de compte, l’immobilier se classerait mieux que les actions. Or ce n’est pas le cas. Les valorisations du secteur, qui manquent d’attrait, expliquent que l’équipe place sur un pied d’égalité l’immobilier et les actions.
Position neutre pour les matières premières
L’équipe a une position neutre sur les matières premières. Le pétrole devrait faire quasiment du surplace. L’impact positif sur les cours du pétrole de la demande croissante en provenance de Chine et des tensions persistantes au Moyen-Orient risque d’être gommé par le recul de la demande en Europe et par l’anémie de la croissance économique mondiale.
Les cours des métaux précieux semblent se redresser sous l’effet de l’accélération de la croissance économique en Chine. Mais le pays dispose de stocks importants de cuivre, son métal le plus important. Nous doutons que le redressement s’accélère.
