Les bilans sains des entreprises nous incitent à anticiper une hausse des dividendes. Nous sommes surtout positifs pour les valeurs cycliques et financières.

Il est plus facile de briser la confiance que de la restaurer, comme la crise du crédit et les crises de la zone euro l’ont amplement illustré. La crise du crédit a entraîné le chaos sur les marchés et un manque de confiance généralisé. Les gouvernements se sont endettés pour stimuler l’économie et limiter de la sorte le déclin de la prospérité. Ceci constitue toutefois aussi l’une des causes de la crise de la zone euro. Les investisseurs, les sociétés et les gouvernements se sont communiqués mutuellement leur manque de confiance. Ce manque de confiance s’est étendu et a incité les investisseurs à acheter massivement du papier d’État ‘sûr’.

Cette spirale négative a pu être brisée grâce à la Réserve fédérale et, surtout, au président de la BCE, Mario Draghi. Le discours de ce dernier en juillet à Londres peut être considéré comme un tournant. Pour la première fois depuis longtemps, les entreprises, les consommateurs et les investisseurs semblent afficher une confiance communicative. La modeste reprise, tirée par la Chine et les États-Unis, s’élargit à d’autres régions. Les investisseurs ont à nouveau confiance dans les actions. Nous nous attendons à ce que le modeste redressement économique se poursuive, mais la confiance demeure fragile.

1. Économie : le redressement de la confiance soutient la reprise

 Reprise économique tirée par les États-Unis et la Chine
 Les faibles taux soutiennent largement la croissance
 L’inflation se replie grâce à la baisse des prix pétroliers
 La nécessité de relever le plafond de la dette américaine dominera les marchés
 Les élections italiennes (février) joueront aussi un rôle

La reprise économique s’élargit

Au cours des six derniers mois, les signes de redressement économique se sont multipliés aux États-Unis et en Chine. L’activité mondiale dans l’industrie et le secteur des services confirme cette tendance haussière de la croissance mondiale. L’indicateur PMI concerné s’est établi à 53,7 points en décembre. Cette hausse est surtout imputable à un redressement de l’activité aux États-Unis et en Chine. Le Japon a également affiché des signes de reprise ces derniers temps. Ceci stimule la confiance des entreprises. L’Europe ne se situe désormais plus à son niveau le plus bas.

La confiance accrue dans la reprise gagne les investisseurs

Les marchés financiers ont bien entamé l’année 2013. Durant la première moitié de janvier, les actions ont gagné du terrain. Les spreads des obligations d’entreprises (à haut rendement) et des obligations des marchés émergents se sont encore contractés, de même que les spreads des obligations d’État espagnoles et d’autres pays périphériques de la zone euro. Ceci confirme l’évolution positive des indicateurs économiques. L’économie mondiale se trouve en effet dans une spirale haussière grâce au redressement de la confiance. Jusqu’il y a six mois, les sociétés, les consommateurs et les gouvernements se communiquaient mutuellement leur manque de confiance. Désormais, ils se transmettent des signaux positifs. La différence est énorme.

Les banques centrales ont restauré la confiance

La Réserve fédérale et, surtout, la BCE ont joué un rôle crucial dans le retour de la confiance. L’importance de la nouvelle politique de la BCE ne peut, selon nous, être sous-estimée. Les marchés comptent sur le président de la BCE, Mario Draghi, pour qu’il tienne sa promesse (“nous ferons tout ce qui sera nécessaire pour sauver l’euro et, croyez-moi, cela sera suffisant”). Depuis le discours de Draghi à Londres en juillet 2012, les marchés ont cessé de spéculer sur l’effondrement de pays. Des capitaux sont à nouveau investis en Espagne et dans d’autres pays affichant un déficit public excessif. Les spreads des obligations d’État concernés se sont largement contractés sans que la BCE ait été contrainte à avoir recours à son nouvel instrument (Outright Monetary Transaction). Draghi est disposé à utiliser le bilan de la BCE afin de secourir les États en difficulté, moyennant des critères stricts.

Diminution des risques sur les marchés

Pour les investisseurs, les risques sont globalement plus faibles qu’en 2012. Les risques sont en outre plus équilibrés. Alors qu’il n’existait que des risques baissiers en 2012, il y a maintenant aussi des risques haussiers. La reprise du marché immobilier américain pourrait, par exemple, provoquer une surprise positive en matière de croissance. Cela ne signifie pas pour autant que les risques baissiers ont disparu. La confiance des sociétés, des investisseurs et des consommateurs s’est redressée, mais elle demeure fragile.

La confiance demeure fragile

La ‘falaise budgétaire’ américaine a été évitée au dernier moment (1er janvier 2013), mais en février, le problème des coupes claires automatiques dans le budget sera à nouveau à l’ordre du jour pour les Républicains et les Démocrates. Le gouvernement fédéral devrait également atteindre en février le montant maximal qu’il peut emprunter. Il devra alors obtenir l’aval du Congrès pour relever le plafond de la dette. D’importants intérêts sont ici en jeu de sorte que nous nous attendons à ce que les Démocrates et les Républicains finissent à nouveau par trouver un compromis, probablement de dernière minute.

Malgré le compromis, l’économie américaine pourrait croître de 2%

Le compromis négocié début janvier entre les Républicains et les Démocrates implique notamment que les personnes percevant des salaires très élevés paieront des impôts plus élevés. Les mesures adoptées devraient amputer la croissance de 1 à 1,5%. Grâce au dynamisme accru des entreprises et des consommateurs, la croissance pourrait néanmoins encore atteindre près de 2% en 2013, ceci en supposant que les Démocrates et les Républicains trouvent une solution raisonnable aux défis auxquels ils seront confrontés en février.

Le Japon pourrait surprendre en matière de croissance

Le Japon profitera largement de la modeste reprise mondiale. Les sociétés japonaises sont, pour l’instant, également dopées par la nette dépréciation du yen. La devise japonaise s’est repliée de près de 15% en 2012. Le programme économique qui a permis à Abe de remporter les élections en décembre semble déjà avoir restauré la confiance des entreprises dans le futur. Le nouveau premier ministre ambitionne d’augmenter structurellement la croissance nominale du Japon en menant des politiques monétaire et budgétaire très souples. Abe espère que cette stratégie permettra au Japon de mettre définitivement fin à la période de déflation (baisses structurelles des prix).

L’économie chinoise performe mieux que prévu

La production industrielle a affiché une croissance supérieure aux attentes. Les investissements en infrastructure et dans le secteur immobilier se sont aussi redressés dans une large mesure. La croissance attendue (8,6% aux premier et deuxième trimestres) est supérieure à la moyenne à long terme. La solide croissance des crédits suggère une évolution positive de la croissance au cours des prochains mois, voire des prochains trimestres. Des craintes pourraient naître lorsque les autorités commenceront à freiner la croissance des crédits en raison d’une hausse de l’inflation. Grâce à la Chine, d’autres pays émergents pourraient également afficher une croissance plus élevée.

2. Actions : les investisseurs s’intéressent enfin à nouveau aux actions

 La tendance haussière des actions pourrait persister
 La croissance bénéficiaire reste faible, mais s’améliore
 Les sociétés japonaises pourraient en particulier surprendre à la hausse
 Le fait que les investisseurs soient désormais positifs à l’égard des actions rend cette classe d’actifs légèrement plus vulnérable à court terme

Les actions ont bien entamé 2013

Jusqu’il y a peu, les investisseurs n’étaient guères enthousiastes à l’égard des actions. Ils ont abandonné cette aversion au début de 2013. Pour la première fois depuis six mois, les investisseurs ont acheté, par solde, des actions. La hausse des cours des actions durant la première moitié de janvier a été alimentée par les signes persistants d’une modeste reprise de l’économie mondiale et par les pressions inflationnistes baissières. La faiblesse des taux d’intérêt implique que les investisseurs éprouvent de plus en plus de difficultés à obtenir des rendements raisonnables. Dans cette optique, les actions constituent une classe d’actifs de plus en plus attrayante. Le rendement du dividende des actions européennes est actuellement plus élevé que les rendements des obligations d’entreprises au rating BBB. La bonne santé des bilans des sociétés et la faible proportion des bénéfices qui est actuellement distribuée aux actionnaires nous incitent à prévoir une augmentation des dividendes au cours des deux prochaines années (+3,5% en Europe et +6% aux États-Unis).

Nous sommes plus positifs pour les actions japonaises

Début janvier, nous sommes devenus plus positifs à l’égard des actions japonaises. Nous continuons à préférer les actions aux obligations. Dans le sillage du net rebond des cours des actions, nous avons quelque peu réduit la forte surpondération des actions (pour revenir à une surpondération moyenne). Au sein de notre répartition tactique des actifs, nous surpondérons toujours les secteurs cycliques.

Les bénéfices des entreprises japonaises pourraient augmenter fortement

Nous prévoyons actuellement une croissance bénéficiaire de 12% pour les sociétés japonaises en 2013. Nous devrons probablement réviser ces chiffres pour tabler sur une croissance bénéficiaire de 20 à 25%. La dépréciation du yen de près de 15% entamée en 2012 aura un effet très positif sur les marges bénéficiaires des entreprises japonaises.

D’autres raisons justifient l’attrait croissant des actions japonaises. Les valorisations sont faibles et les investisseurs internationaux sont toujours sous-investis en actions japonaises. La fragilité du yen est un facteur négatif pour les investisseurs internationaux, en particulier pour un placement à court terme. À long terme, les effets négatifs d’une dépréciation du yen pourraient cependant être plus que compensés par la progression des cours des actions.

Signes d’une confiance accrue des sociétés

Les sociétés japonaises semblent désormais plus confiantes dans l’avenir, grâce surtout à la politique menée par le gouvernement Abe. Aux États-Unis, la confiance des entreprises se redresse aussi. Alors que la croissance des investissements des entreprises était récemment à la traîne par rapport à l’évolution positive des emplois et des dépenses des consommateurs, l’indice mesurant les intentions d’investissement des sociétés est désormais orienté à la hausse. On distingue également un redressement de l’activité sur le marché américain des fusions et acquisitions.

La tendance bénéficiaire reste faible, mais s’améliore

Les marges bénéficiaires, qui étaient élevées, ont été largement comprimées par le déclin économique. Les perspectives pour les bénéfices demeurent médiocres aux États-Unis et en Europe. Le nombre de révisions des prévisions bénéficiaires à la baisse diminue toutefois. La tendance bénéficiaire mondiale pourrait devenir positive à partir de février. La tendance des bénéfices se redresse déjà dans les marchés émergents. Les sociétés cycliques et financières profiteront surtout de l’accélération de la croissance économique. Ceci justifie notre surpondération des secteurs cycliques et du secteur financier.

Les valorisations sont attrayantes, surtout en Europe

Les primes de risque des actions européennes se situent au-dessus de la moyenne à long terme. Ceci est compatible avec la phase dans laquelle l’économie mondiale se trouve dans le sillage de la crise du crédit. Le risque systémique a diminué substantiellement dans la zone euro grâce à la politique de la BCE, mais n’a pas disparu. Il existe cependant un potentiel de baisse des primes de risque des actions européennes, en particulier par rapport aux primes de risque des actions américaines. Bref, nous nous attendons à ce que les actions européennes performent mieux que les actions américaines.

Amélioration des perspectives pour les actions des marchés émergents

Les sociétés des marchés émergents publient des bénéfices dépassant les attentes et les analystes revoient leurs prévisions bénéficiaires à la hausse. Les investisseurs internationaux misent à nouveau sur les actions de la région. Les tendances économiques en Chine jouent ici un rôle très important. La croissance de cette énorme économie pourrait surprendre à la hausse au cours des prochains mois, voire des prochains trimestres. La tendance économique plus favorable en Chine pourrait avoir un impact positif sur le marché des matières premières. Ceci serait une bonne nouvelle pour des pays tels que le Brésil et la Russie. On observe actuellement un redressement graduel de l’activité en Turquie, au Mexique, en Inde et en Indonésie.

3. Obligations : rendements substantiels plus difficiles à réaliser

 Pas de forte hausse des taux attendue en Allemagne et aux États-Unis
 Légère hausse des taux possible grâce à la modeste reprise
 La confiance dans la BCE entraîne une contraction des spreads des obligations d’État périphériques
 Nous privilégions les obligations des marchés émergents

Les taux d’intérêt pour le secteur privé baissent fortement grâce aux banques centrales

Un nombre croissant d’indicateurs témoignent de la poursuite d’une modeste reprise économique qui s’élargit. Les politiques des banques centrales ont joué un rôle crucial dans cette tendance positive.

Ceci inclut des taux d’intérêt officiels extrêmement faibles et le message sans équivoque que ces taux n’augmenteront pas à brève échéance. Soulignons à nouveau l’importance de la politique de la BCE qui a soulagé les marchés depuis juillet et qui a largement diminué les risques systémiques au sein de la zone euro. Les politiques de la Réserve fédérale et de la BCE ont fortement réduit les charges d’intérêts des sociétés et des consommateurs. Ces charges d’intérêts étaient déjà faibles pour les sociétés et consommateurs allemands, mais cela n’était pas le cas pour le secteur privé de pays tels que l’Espagne et l’Italie. La politique non conventionnelle de la BCE a amélioré peu à peu l’accès au crédit dans ces pays et a diminué le coût de l’emprunt.

Nous sommes positifs pour les obligations d’État des pays périphériques de la zone euro

La politique de la BCE a restauré la confiance des investisseurs dans les obligations d’État émises par des pays tels que l’Espagne et l’Italie. Les spreads de telles obligations d’État se sont largement contractés. La BCE devrait continuer à mener une politique inspirant confiance aux marchés. Nous sommes actuellement positifs pour les obligations d’État des pays périphériques de la zone euro.

Risques plus faibles, mais la quête de rendement est dès lors plus difficile

Un portefeuille obligataire diversifié pourrait encore générer un rendement raisonnable en 2013. Une diversification en termes de segments obligataires et une réaction rapide à tout changement du contexte d’investissement sont cependant plus importants que jamais pour y parvenir.

La diversification devrait plus que compenser l’effet négatif de la légère hausse des taux des obligations d’État ‘sûres’ (Allemagne, Pays-Bas). Cette diversification doit porter sur les segments plus risqués des marchés d’obligations d’État (Espagne et Italie) et les segments obligataires plus risqués tels que les obligations d’entreprises à haut rendement et les obligations des marchés émergents. Une sélection judicieuse des obligations (émetteur, secteur, duration) est également cruciale.

Les rendements des obligations d’État (Allemagne, États-Unis) restent faibles

Comme mentionné ci-dessus, les taux des obligations d’État émises par des pays tels que les États-Unis, l’Allemagne et les Pays-Bas pourraient augmenter légèrement. Les investisseurs doivent, à cet égard, être conscients des niveaux actuels extrêmement faibles des taux.

Eu égard au caractère modeste de la hausse attendue de la croissance mondiale, nos arguments structurels en faveur de faibles taux persistants des obligations d’État (États-Unis, Allemagne) demeurent intacts. Nous pensons notamment aux surcapacités élevées des économies développées, aux pressions baissières sur une inflation déjà modérée et aux politiques monétaires extrêmement souples des banques centrales.

Nous sommes positifs pour les obligations risquées

Nous privilégions actuellement les obligations à haut rendement, les obligations des marchés émergents en devises locales et les obligations d’État d’Espagne et d’autres pays périphériques de la zone euro.

4. Nous surpondérons les valeurs immobilières

Nous conservons notre surpondération des valeurs immobilières mondiales.

Avec la bonne performance des valeurs immobilières mondiales (+28% en euro en 2012), la modeste reprise de l’économie mondiale en cours et la légère hausse des rendements des obligations d’État (États-Unis, Allemagne), ces valeurs ont perdu une partie de leur attrait par rapport aux actions en général. Nous estimons toutefois que les valeurs immobilières mondiales demeurent globalement attrayantes.

5. Nous sommes neutres pour les matières premières

Le redressement de l’économie mondiale est tiré par les États-Unis et la Chine. Nous nous attendons à ce que la reprise cyclique s’accélère quelque peu au cours des premiers mois de l’année. En Chine, plusieurs indicateurs ont légèrement dépassé les attentes. Il s’agit d’indicateurs du marché immobilier et du secteur des infrastructures, y compris la construction de centrales électriques. Ces investissements nécessitent un montant relativement élevé de métaux. Nous nous attendons par conséquent à ce que la Chine reconstitue dans une certaine mesure ses stocks de métaux industriels.

La demande de pétrole brut pourrait également être stimulée à court terme par la reprise de l’économie chinoise. Selon nos prévisions, la Chine pourrait être à l’origine de 30% de la croissance de la demande de brut en 2013.

Nous sommes positifs pour les métaux industriels

Nous surpondérons les métaux industriels en raison des positions spéculatives relativement faibles dans ce segment et de la reprise de l’économie chinoise.