A la fin de l’année 2021, les banques centrales ont annoncé de nouvelles mesures pour réduire leurs politiques de soutien à l’économie qui avaient été mises en place au début de la pandémie. La Fed va ainsi accélérer le rythme de réduction de son programme d’achats d’actifs et la Banque d’Angleterre (BoE) a surpris en augmentant ses taux. Malgré la multiplication des cas de covid avec la vague Omicron, les banques centrales ont préféré concentrer leur attention sur la montée des inquiétudes concernant l’inflation. Cela suggère que la politique monétaire se trouve à un point d’inflexion en ce début d’année 2022. La trajectoire de l’inflation devrait être un facteur déterminant pour savoir si le marché valorise correctement le resserrement monétaire qui se profile. Après les programmes de vaccination et de rappel remarquables qui ont été mis en œuvre au cours de l’année écoulée, une question clé sera également de savoir si la pandémie est à un tournant en 2022. Si les gouvernements décident de ne plus appliquer des mesures de confinement strictes à chaque nouvelle vague, comme nous le constatons déjà avec Omicron, nous devrions voir disparaître les contraintes liées à l’offre, lesquelles s’étaient ajoutées aux craintes d’inflation et avaient pesé sur la production en 2021. Cela permettrait aussi à la reprise économique de se poursuivre et au secteur des services de se normaliser enfin.
Nous continuons à considérer que cet environnement macroéconomique est positif pour le crédit, dans la mesure où nous ne prévoyons pas de resserrement agressif des conditions financières par les banques centrales.
Bien que nous nous attendions à une hausse des taux réels, ils augmentent depuis des niveaux historiquement bas, et ils ne devraient donc pas déstabiliser les actifs à risque (actions et crédit). En outre, comme les banques centrales tentent de rehausser les taux pour la première fois depuis de nombreuses années, elles sont incitées à le faire en douceur. Ceci leur permettrait en effet de relever les taux suffisamment haut afin de disposer d’une marge de manœuvre pour être en mesure de les réduire à nouveau lors d’un futur ralentissement. Nous considérons également que ce changement de cap est motivé non seulement par les craintes d’inflation, mais aussi par une croissance mondiale plus robuste, accompagnée d’un resserrement des marchés du travail. Nous pensons que le potentiel de croissance restera intact, même si la pandémie continue d’assombrir les perspectives. Bien que de nouveaux variants ne puissent être exclus, comme nous l’avons observé avec Omicron, cette dernière vague nous a également montré que les vaccins et les rappels ont fait leur travail en découplant les cas de contamination des décès. Cela réduit la probabilité que les gouvernements réintroduisent des mesures strictes de confinement et devrait permettre aux économies de continuer à se normaliser, et en particulier au secteur des services d’être le moteur de la prochaine étape de la reprise.
De plus, et comme évoqué précédemment, un tel développement devrait contribuer à la fin des contraintes d’approvisionnement. On a d’ailleurs déjà pu le constater alors que les coûts de transport ont commencé à se normaliser et que la production des puces électroniques a repris. Ceci, conjugué à une stabilisation des prix des matières premières, devrait en outre conduire à une atténuation de l’inflation globale courant 2022, ce qui devrait profiter aux actifs à risque.
Nous estimons également que cette toile de fond est positive pour le crédit d’un point de vue « bottom-up », étant donné l’amélioration impressionnante des fondamentaux du crédit à la suite de la forte croissance des bénéfices en 2021 et en raison de la gestion prudente des bilans.
Par exemple, l’effet de levier net pour les sociétés « investment-grade » américaines est revenu aux niveaux prépandémie, tandis que le taux de défaut du segment « high yield » américain était inférieur à 1% en 2021 et qu’il est également attendu sur ces niveaux pour 2022. Ceci montre à quel point le crédit a tiré parti de la réouverture des économies, grâce notamment au déploiement des vaccins. Bien que l’inflation suscite de nombreuses inquiétudes, notre propre analyse indique que si elle n’est pas trop élevée, elle est en fait bénéfique pour les entreprises, les perdants de l’inflation ne représentant que 17% du marché européen du crédit « investment-grade ».
De manière générale, nous avons une préférence pour le crédit à bêta élevé et à faible duration, en privilégiant la dette financière subordonnée, en particulier les AT1 (additional tier 1), qui devraient profiter de l’environnement de hausse des taux, ainsi que le « high yield », compte tenu des valorisations attrayantes (« carry & roll-down ») et de l’amélioration des fondamentaux.
