L’année 2020 a été marquée par des fluctuations brutales des marchés et le mois de novembre n’a jusqu’à présent pas fait exception, bien au contraire. Certes les niveaux de l’indice VIX sont loin d’être aussi élevés qu’au début de l’année (lorsque la première vague de COVID a frappé), mais les fondamentaux des marchés actions ont été extrêmement irréguliers au cours des dernières semaines. Deux événements de réduction des risques se sont succédés, tous deux entraînant d’importantes rotations sectorielles. Et cela s’est produit dans un contexte de polarisation des marchés actions rarement vu auparavant. En référence à ce contexte boursier polarisé, soulignons les importantes dispersions de performance sectorielle du GICS1, qui ont atteint 70 % en 2020 (par exemple, les technologies de l’information par rapport à l’énergie), ou le fort leadership des actions "growth" pendant la plus grande partie de l’année 2020 (voir le graphique ci-dessous). L’objectif de ce rapport n’est pas de s’attarder sur les causes fondamentales de ces écarts importants, ni de "rouvrir" le débat sur l’inflation (pour cela consultez notre dernière mise à jour de la CIO View du 22 septembre), mais plutôt de décrire l’environnement boursier avant les deux évènements mentionnés ci-dessus.
Tout d’abord, jusqu’aux résultats des élections américaines, le consensus dominant était qu’une "vague bleue" se matérialiserait, facilitant la mise en œuvre de politiques fiscales massives - financées en partie par des taux d’imposition plus élevés - et la mise en question des pouvoirs monopolistiques des géants de la Tech. Le 4 novembre - au lendemain de l’élection - lorsque les preuves ont commencé à s’accumuler qu’un tel résultat ne se concrétiserait pas, et que le Congrès serait divisé, l’indice S&P500 a augmenté de plus de 2 %. Ce qui était le plus particulier à propos des mouvements de cette journée, c’est qu’il y a eu plus de perdants que de gagnants. Les secteurs les plus importants, comme les grandes entreprises technologiques et les entreprises du secteur de la santé, se sont redressés en raison de la baisse des craintes liées à la réglementation (en particulier les entreprises pharmaceutiques qui avaient procédé à des ventes importantes en amont des élections), tandis que les secteurs plus cycliques comme les banques ont chuté, tout comme les rendements des obligations américaines.
Une semaine plus tard, l’annonce par Pfizer et son partenaire BioNTech que leur nouveau vaccin MRNA contre la COVID 19 démontrait un taux d’efficacité exceptionnel de 90% a aidé les marchés à se propulser encore plus haut. Au moment de la rédaction du présent document, Moderna venait de publier un communiqué de presse, affirmant une efficacité encore plus grande pour son propre candidat vaccin avec un mode d’action similaire. Un vaccin efficace (et largement distribué) a toujours été le catalyseur manquant pour amorcer une reprise équilibrée, quelles que soient les vastes mesures monétaires et fiscales qui ont été mises en œuvre (et qui sont toujours envisagées) ou l’épargne que les consommateurs ont accumulée. Cette fois-ci, les mouvements sectoriels ont été remarquables, les secteurs cycliques et ceux touchés par la COVID se sont fortement redressés, tandis qu’à l’autre extrémité du spectre, les retardataires notables sont les entreprises technologiques ou les secteurs qui ne sont pas touchés par la COVID. Les rendements se sont envolés, l’obligation à 10 ans des États-Unis franchissant presque la barre des 1 %. En Europe, l’écart de rendement quotidien entre le pire et le meilleur secteur était de plus de 10 %, ce qui n’était arrivé que sept fois au cours des 25 dernières années (dont deux fois en 2020). Bien que ces mouvements quotidiens soient rares, nous pouvons certainement en comprendre la raison, compte tenu du positionnement des participants sur les marchés, des horizons d’investissement plus courts et des perspectives d’une reprise plus synchronisée. Il n’est donc pas surprenant que les portefeuilles actions se soient rééquilibrés de façon plutôt violente, les acteurs du marché achetant ou couvrant des positions courtes sur les acteurs à la traîne. Dans notre précédente mise à jour (fin septembre), nous avions souligné l’augmentation sélective dans plusieurs de nos stratégies de notre exposition aux bénéficiaires d’une économie en réouverture.
Nous estimons probable la fin de l’environnement boursier limité que nous avons vu au cours des six derniers mois et nous considérons comme une évolution saine et bienvenue la probable augmentation de la participation des sous-secteurs au marché. En outre, la saison des résultats du troisième trimestre a montré que les entreprises dans leur ensemble ont été relativement efficaces dans la préservation de leur rentabilité, ce qui est de bon augure pour le futur levier opérationnel. Malgré les inquiétudes persistantes et légitimes sur le Brexit (le pire des scénarios étant écarté, compte tenu de la démission de Dominic Cummings, conseiller principal de Boris Johnson et soutien majeur d’un Brexit dur), les marchés européens devraient surperformer en raison de leurs biais cyclique et "value". La mise en place du Fonds européen Next Generation de 750 milliards d’euros en 2021 devrait donner une impulsion supplémentaire, parallèlement à l’abondante liquidité fournie par l’assouplissement quantitatif et la liquidité stockée dans les fonds du marché monétaire. Le temps nous dira combien de temps ces secteurs "value" seront revigorés, mais l’opportunité est certainement présente dans les mois à venir pour une surperformance des stratégies "value". Nous insistons sur le fait qu’il est important d’être sélectif dans le choix des sociétés dites "perdantes du Covid" ou cycliques. La qualité du modèle d’entreprise, le bilan et le potentiel de sortir renforcé de la Grande crise du coronavirus sont des aspects clés de ce processus de sélection. En 2016, l’indice Eurostoxx des banques a presque doublé en quelques mois, mais après cette courte résurrection, il a continué à sous-performer le marché dans son ensemble. Certains modèles économiques sont brisés ou perturbés et, en tant qu’investisseurs orientés vers le long terme, il est important de ne pas perdre cela de vue.
La crise de la COVID nous a appris que les capacités digitales (que ce soit en termes de produits ou de processus) représentent un réel avantage concurrentiel pour les entreprises et que de trouver des réponses aux défis sociétaux devient de plus en plus urgent. COVID 19 a accéléré certaines tendances structurelles préexistantes qui ne disparaîtront pas même si la maladie est éliminée, bien au contraire. Par conséquent, comme nous l’avons déjà dit, le cœur de tout portefeuille actions devrait être constitué d’entreprises de qualité capables d’augmenter leurs chiffres d’affaires tout au long du cycle, avec des avantages concurrentiels, un effet de levier relativement faible, moins sujettes à des forces perturbatrices et idéalement capables de capitaliser sur les Objectifs de développement durable (ODD) des Nations unies.
